中美貿易戰升級 全球股市巨震

上周四（5月9日），以中國國務院副總理、中美全面經濟對話中方牽頭人劉鶴為首的代表團抵達美國華盛頓，展開中美雙方第十一輪經貿高級別磋商。劉鶴在抵達後接受媒體採訪時表示：「我們是帶着誠意而來。」美國財政部長姆努欽（Steven Mnuchin）此前曾表示，這可能是中美雙方「最後的會談」。談判結果無疑吸引了全世界的目光，也注定會給金融市場帶來短暫的衝擊和深遠的影響。中美經貿會談開始前，美國三大股指在上周四低位震盪，市場延續了此前一周的悲觀情緒。不過，美國總統特朗普臨近中午在公開發言中表示「收到中國國家主席習近平一封『漂亮的信』」後，美股三大股指跌幅收窄，收盤時跌幅均在0.5%左右。

市場氣氛多次反轉　中國股市行情如「過山車」

上周五（5月10日）亞太股市開盤後，同樣受到消息影響。香港恒生指數高開0.53%，大盤全線發力，漲幅最高達1.85%；A股三大指數（上海證券交易所綜合指數、深圳證券交易所成分指數、創業板指數）集體高開上揚，早段漲幅均超過2%。亞太股市幾乎全部高開上行。

此後，港股和A股回落，市場觀望情緒濃厚。至中午12時01分，由於中美經貿談判未為緊張局勢帶來明顯改變，美國正式調高價值2,000億美元的中國商品的關稅。下午開盤後，港股、A股同時插水，指數大幅下挫，一度倒跌，但短短幾分鐘後又快速拉升，出現「V」型反轉。

截至收市，香港恒生指數收報28,550.24點，上漲0.84%；上證指數收復2,900點關口，收報2,939.21點，漲幅3.1%；深成指報收報9,235.39點，上漲4.03%；創業板指數收報1,533.87點，漲幅4.38%。

「反轉」似乎成為上周中國資本市場的主題。特朗普發布針對中美貿易談判的「關稅威脅論」，本已接近達成協議的中美貿易談判突生波瀾，直接導致上周一（5月6日）港股大幅低開，單日跌幅達2.9%；當日A股同樣低開低走暴跌收盤，滬指盤中一度失守2,900點，收盤跌幅超過5.5%，深成指和創業板指數跌幅近8%，A股超過3,400隻股票下跌，1,054檔股票跌停。

在上周的五個交易日，港股的累積跌幅達到5%，A股累計跌幅也接近5%，中國資本市場振幅約在4.5%，市場波動性明顯加大。

大起大落　大悲大喜

中國股市一周內大幅下挫，又快速上揚，中國股民情緒隨着股票指數大起大落而大喜大悲。2019年開年，滬指從2,440低點強勢反彈，幾乎是單邊上漲，短短三個月內最高漲至3,288點，漲幅達到30%，「久旱逢甘露」的中國股民期盼的牛市似乎真的來了。5月1日前一波「六連陰」調整加上勞動節後第一個交易日暴跌，讓之前還高喊「牛市來了」的投資者被打擊得「透心涼」，甚至有悲觀的股民直呼「牛市結束了」。似乎一切都來得那麼快，一日之間，中國股市就「穿越了牛熊」。

十分諷刺的是，市場情緒從2018年的過分悲觀，到2019年的過分樂觀，也僅僅經歷了幾個月時間。

仔細回想，2018年第一季度諸多券商和媒體都認為經濟復蘇預期良好，三大股指一波強勢「九連陽」後，市場一致看好股市；第二季度，前期去槓桿政策給實體經濟帶來的壓力開始顯現，中美貿易摩擦讓市場憂慮重重，人民幣也開始大幅度貶值，關於匯率是否「破7」的討論不絕於耳；第三季度後，輿論環境更加嘈雜，改革開放四十周年大背景下，甚至出現「民企退出論」這樣「開歷史倒車」的言論。儘管中國央行不斷放鬆貨幣環境，但在並不暢通的傳導機制下，融資環境沒有好轉，基建增速持續下滑；臨近年末，市場上出現了各種「裁員潮」消息；伴隨着中共高層關於「經濟下行壓力加大」、「外部形勢複雜多變」的定調，市場心態不斷轉向悲觀，第四季度消費數據也急轉直下，乘用車銷售數據自有統計以來首次負增長，12月公布的採購經理指數（PMI）創下2016年1月以來最低水平，突顯宏觀經濟的下行壓力。

伴隨着中美貿易談判形勢的好轉，2019年開年中國央行降低存款準備金率，財政政策方面，中國政府持續推動大規模的減稅降費，多措並舉之下，第一季度宏觀經濟形勢突然從悲觀轉向樂觀。

從2019年第一季度數據來看，「超預期」似乎成了主旋律，第一季度中國經濟增長6.4%，超預期；3月中國社會融資規模2.86萬億元人民幣、新增人民幣貸款1.69萬億元，超預期；中國海關總署公布的數據，3月出口同比增14.2%，預期增6.5%，超預期。

就連「複雜多變」的外部形勢也大為改觀，美國第一季度經濟增長3.2%，超預期；歐元區第一季度經濟增長0.4%，在2018年下半年放緩後強勢反彈；此外，歐美實業率統計數據也降至歷史地位；中美雙方頻繁接觸似乎也預示着貿易戰偃旗息鼓，達成和解水到渠成。

好像所有的宏觀經濟基本面都可以支撐中國股市再創新高，但特朗普的兩條推文，就讓中國股市「現出原形」。所有推動股市上漲的「基本面」都顯得有些無力，無論是科創板和註冊制對於科技板塊的利好，還是2019年以來A股納入兩大國際指數帶來的北向資金大幅流入，抑或是政策面持續改革帶來的政策紅利。A股暴跌，就像皇帝的新衣中，看不到華貴衣服還大聲嚷嚷的小孩，讓渴望牛市的市場投機者丟盡顏面。

不忘初心 方得始終

究竟是投資者對股市抱有過多期待，還是中國股民本身在2019年這輪轟轟烈烈單邊上漲中忘記了初心？

資深投資者、「股神」巴菲特（Warren Buffett）在股東大會上總結如何投資股票時，將其概括為「看基本面」，簡單理解，主要是宏觀經濟周期及公司業績。這個道理似乎並不難懂，就連剛入股市的「菜鳥」也明白。但就連巴菲特也說，難的是「保持理性和情緒穩定」。股市亢奮上漲，容易讓股民忘記對基本面的關注。

本周股市的震盪，消息面固然是重要因素，但經濟基本面的影響同樣不容忽視。中國國家統計局公布的資料顯示，2019年4月消費物價指數（CPI）同比上漲2.5%，通脹水平創下六個月以來新高。同時，信貸數據整體出現回落，4月社會融資規模增量1.36萬億元人民幣，低於市場預期的1.65萬億元人民幣，較3月的2.86萬億元人民幣大幅回落，較去年同期少4,080億元人民幣；貿易數據方面，出口意外下滑，中國4月出口同比下降2.7%，與3月大幅增長14.2%的表現截然相反。

雖然2019年第一季度國內生產總值（GDP）增速等主要經濟指標企穩，但實體經濟似乎仍然面臨挑戰。4月份PMI為50.1，比上月回落0.4，回看歷史，2005至2018年這十四年中4月的PMI平均值為53.7；第一季度工業增加值增速不及預期；汽車銷售資料繼續負增長；發電量增速回落。

與股價最直接相關的上市公司盈利狀況呢？已經公布的上市公司業績中，2018年A股上市公司合計實現營業總收入45.18萬億元人民幣，同比增長11.48%，但增速比2017年同期的17.57%略有下降，這也是A股上市公司營業總收入三年來首次增速下降。

上市公司實現淨利潤約3.36萬億元人民幣，同比下降1.9%，與2017年相比降幅達到20個百分點；壟斷性質的金融業和「兩桶油」（中國石油和中國石化）在全部A股上市公司淨利潤佔比超過一半，剔除「兩桶油」和金融行業的利潤，2018年A股實現淨利潤1.52萬億元人民幣，同比下降8.19%。與2017年同期31.29%的增長率相比，大幅下降近40個百分點。這些基本面因素在市場眼裏似乎都不那麼重要。

美國市況羨煞中國股民

特朗普發出關稅威脅之後，相比中國股市，美國股市的表現淡定得多。當日，道瓊斯指數低開2%，但隨後低開高走，收市時，道指僅僅下跌67點，美國三大股指下跌幅度均未超過0.5%，與中國股市低開低走的劇情截然不同。

過去一周，美股跌幅也小於A股。在更長的時間周期裏，美股已經歷了十年牛市。儘管2018年末跌幅一度達到20%，但在美國2019年一季度強勁的經濟復蘇及扎實的公司業績支撐下，美股再創新高，讓大洋彼岸的中國股民羨慕不已。

2019年以來A股的搶眼表現，使得股民多了一份期待甚至是「幻想」，但每一個市場參與者都應該冷靜，歸根結柢，一時的漲跌並不重要。良好的宏觀經濟基本面，踏實的企業盈利能力，合理的預期，才是中國資本市場健康發展的根本。

上文刊載於第162期《香港01》周報（2019年5月14日）《中美貿易戰升級　全球股市巨震》。

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