聯儲局鴿轉鷹　提早「收水」勢在必行｜伽羅華

美國聯儲局終在上周三露出貨幣政策由鴿轉鷹的端倪，開啟漸進加息的「收水」日程。根據聯邦公開市場委員會（FOMC）議息聲明，聯儲官員普遍預計到2023年底將加息兩次，當中聖路易斯聯儲銀行行長布拉德更料明年底最快第一次加息，理由是今年經濟增長較局方預期強勁，通脹較預期更高，布拉德言論刺激美匯突破92，長年期美債收益率螺旋式走低。

根據FOMC議息聲明，聯儲局預計今年通脹將上升3.4%，高於3月局方預測的2.4%。明年的預測從2%上調至2.1%，2023年的預測從2.1%上調至2.2%。經濟增長方面，FOMC預計今年經濟增長7%，高於此前預測的6.5%，未來兩年預測增長3.3%及2.4%。

至於市場關注的縮減買債日程，聯儲局主席鮑威爾在會後記者會上未有提供具體時間，只表示當感到經濟取得實質性的進一步進展時，就會縮減購債規模，而在宣布縮減買債之前會提前通知。

雖然布拉德發表偏鷹言論後，另有聯儲局官員發表偏鴿言論作為平衡，但聯儲局較市場預期更早地討論「收水」議程，對資金市的美股市況無異構成壓力，對債市衝擊尤為顯著。

有投資者將今次收水日程與2013年「縮減風暴」相提並論，當年5月22日時任聯儲局主席伯南克出人意料地披露官員們正在考慮縮減資產購買規模後，美債收息率飆升，引發了金融市場的嚴重動盪，迄今投資者仍然記憶猶新。

料難重演2013年「縮減風暴」

儘管如此，但股債市場重演上次「縮減風暴」的機會應該不大，今回主導收水進程是有「好好先生」之稱的聯儲局主席鮑威爾，他自2012年加入該局以來，一直在貨幣政策決策扮演尋求共識的溫和派，主張與市場有充分溝通下才漸進加息，很難想像會重蹈2013年債市風暴的覆轍。

自從上周三FOMC發布加息時間表的最新預測後，資金由短債流入長債避險，長債收益率出現暴跌。FOMC偏鷹立場表明局方壓制長期通脹的決心，讓投資者放心買入長年期債券。周五30年期美債收益率曾一度低見2.004厘，為2月以來的最低水平，較5月中報2.4厘大跌近40點子，10年期美債收益率亦低見1.438厘，較5月中高位1.7厘跌近26點子。

這一轉變推高了較短期限的市場利率，不但制約市場對長期通脹預期，同時躺平了原先陡峭的收益率曲線（yield curve），至周五，5年期和30年期美債收益率差距降至114個基點，這是自2020年11月以來從未見過的水平，這種動態轉變對賺取息差的傳統金融股極為不利，而美國金融股ETF（XLF）自6月初觸及高位38.6後便拾級而下，周五收35.18。

直至今年首季度止的過去一年，華爾街大行享受著疫情期間交易量暴增的利好因素，但這種利好正以快於市場預期的速度減退。摩根大通行政總裁戴蒙Jamie Dimon於上周一便預警美國銀行體系將陷入困境，該行亦要在激烈競爭中突圍，並且為更高的利率和通脹水平做好準備。

第二季銀行交易營收風光不再

摩通預計第二季的交易營收將跌至略超60億美元的水平，與去年第二季該行交易營破紀錄的97.2億美元比較，跌幅近四成，亦低於此前已下調的分析師預測65億美元。戴蒙提醒業界，要緊記去年第二季是個特例（exceptional），今年第二季度才是正常日子，但亦補充季內的營收表現其實已相當不錯。

自今年4月初以來，被稱為VIX的股市波動指數平均為18.24，上周一更低見15.04，與去年第二季VIX平均值為34.49，同樣企業債券利差亦保持穩定，導致投資級信用違約掉期指數跌至同月以來的最低點，去年第二季股債市場的風高浪急已不復見，沒有波動的市況，對於交易員來說，就像滑浪好手面對波平如鏡的大海，完全束手無策。

隨着基準美國收益率逐漸走低，ICE BofA MOVE指數由3月初連續三個月下跌，6月10日更錄得48.26，是自今年2月12日的收市低位，這指數是量度1個月期國債期權標準化隱含波動率的收益率曲線加權指標。從以上多個反映市況波動的指標來看，至少在股市及固定收益產品方面，對華爾街的交易活動沒有任何裨益。

縮減買債或提前至9月宣布

自從FOMC發布偏鷹主場的議息紀錄後，令早前市傳局方將於9月議息會議上宣布縮減買債計劃更甚囂塵上，縮減買債被視為實際加息的先兆，意味今年內應可以啟動縮減買債計劃。目前該計劃每月購買約1,200億美元的證券資產。

值得留意的是，FOMC成員雖然一致同意將聯邦基金利率的目標水平保持在0-0.25%不變，但同時上調兩大管理利率，將聯邦基金利率區間的上限——超額準備金利率（IOER）從0.10%上調至0.15%，將聯邦基金利率區間的下限隔夜逆回購利率（ON RRP）從零上調至0.05%。雖然未實際加息，但上調兩大管理利率卻引發銀行資金外流現象。

隔夜逆回購協議就是貨幣市場基金和銀行等合格交易對手將現金存回美聯儲，以換取美國國債等高質量抵押品或資產的過程。自從聯儲局上調ON RRP，基金經理以0.05%將現金存放在 RRP顯然比0.01%的利率在私人市場借貸證券更有利可圖。

逆回購操作或破１萬億美元

近日來規模較大的銀行和其他金融機構愈來愈多地轉向隔夜逆回購操作，而這正是聯儲局吸取市場過剩游資的工具之一，以避免過多閒資擾亂局方的政策範圍。至周五隔夜逆回購規模破紀錄達到 7,560億美元，連續7個交易日超過5,000億美元，有分析師預計該規模很快突破1萬億美元，意味隔夜逆回購操作將從銀行吸走大量存款，這或對銀行體系會構成一定影響。

瑞信全球短期利率策略師Zoltan Pozsar認為，在最極端的市況下，在疫情期間進入銀行的大部分存款都可能流入利率更高的國債市場，對於現金充裕的銀行，理論上可以應付資金外流的問題，只要這些銀行停止在外匯掉期市場放貸，保留更多現金便可，但一些債券持倉高的金融機構卻很難解決，因為逆回購操作將準備金從部分銀行中撤出，為了保證有足夠頭寸，這些銀行將從聯邦住房貸款銀行借入預付款，導致聯儲局需要重新啟動外匯掉期額度作為抵消。