對比中國降準與美國緊縮的啟示

上周五（9日），中國央行公布將於7月15日下調金融機構存款準備金率0.5個百分點，換言之將向銀行體系釋放近8000億元人民幣的流動性。這次降準是自2020年1月以來首次。雖然央行強調此舉並非等於政策轉向而搞大水漫灌，幣策將繼續維持中性，也有分析指本月將陸續有4,000億元的中期借貸便利（MLF）到期，全面降準的用意是以降準釋放長期資金，取代MLF等工具，在扣去4,000億元後，其實釋放資金並不算多。儘管這些說法也有道理，但也難以否認中國經濟近月正面臨下行的風險。

中國近兩個月的經濟數據顯示宏觀經濟環境正在下行，5、6月的製造業和服務業PMI都維持下行姿態，尤其是財新服務業的PMI更一下子自5月的55.1大跌至6月的50.3，僅略高於50分水嶺的位置。外圍經濟最近處於非常不穩定的狀態，一方面年內西方主要工業國陸續自封鎖中解封，全球產業鏈收復打擊了中國的出口；另一方面，變種病毒仍然肆虐全球，經濟復甦的過程並不全然順利，需求受到經濟前景不明朗所打擊。

中美經濟周期不同？

中央就經濟下行預先出招，本身並不令人意外。事實上，在正式宣布降準之前，上周三（7日）國務院會議便已提到要適時運用降準等政策工具，以加強金融對實體經濟的支持。可以預估中央不會等到經濟真的陷入困境才出手，如果數據仍然不太理想，未來還有可能推出更多政策支持經濟。

不過有趣的是，中國適量進行貨幣政策寬鬆的同時，美國近來卻熱烈地在猜度到底聯儲局何時會緊縮（包括減少買債以至加息兩個步驟），兩者經濟周期似乎存在很大的落差。細心研究，中美經濟周期的落差並非因為兩地經濟脫勾所致，而是因為兩國在應對新冠疫情有着不同成效，引致中國步入復甦的周期要比美國早上一步。早在去年末，中國經濟有序復甦，政策當局已開始收緊貨幣政策，可見中國至少於去年底已步出了第一期的復甦周期。

然而，美國疫情正至今年初仍然肆虐，今年初才開始正式步入復甦期。理論上，聯儲局近月開始討論「收水」退出量寬，正是步出復甦第一期的象徵。從這點看，中美並非經濟周期完全不同，只是美國因疫情較慢復甦令經濟周期慢上中國一步。

聯儲局未必能如期退出量寬

如果中國的周期比美國快上一步，那麼中國這次降準放出較為寬鬆的訊號很可能在不久後也將發生於美國。尤其是，變種病毒的流行似乎說服疫情可能還會繼續一段日子，即使有部分國家像英國已經放棄了抗疫，但經濟復甦無論如何都會受到一定打擊。實際上，美國近月一些經濟數據反映，之前預期的高通脹可能已於6月見頂。例如美國的就業情況今年以來一直改善，但6月17日公布的初請失業救濟人數為年內首次錄得增加，初請失業救濟人數自6，7月以來便維持在37萬至41萬之間，似乎就業改善已面臨壓力。

雖然不少經濟分析預期美聯儲於今年底會開始討論減少買債，明年很大機會加息。但如果全球經濟因疫情而進一步下行，未來幾個月美國經濟也難獨善其身，可能根本還未等得及聯儲進入收緊周期，美國已經需要下一輪的寬鬆。屆時，美國聯儲局將陷入一個非常尷尬的局面。

一方面，拜登政府承諾讓更多人就業，改善貧富差距，如果未來就業再度惡化，難免會再推出刺激方案，或是直接派錢等，這將不期然地再次推高通脹壓力。但是另一邊廂，美聯儲已經處於零息狀態，一來是已經沒有「彈藥」再降息了，二來面對通脹的話，如果加息可能令經濟復甦更加艱難。也就是，如果經濟再次快速轉差的話，美聯儲很快將處於一個極為被動的狀態，既不能加息，又無息可減，屆時為了挽救國內經濟所產生的高通脹可能再一度破壞美元全球體系的信用。