淘寶勁敵：京東 亮麗業績背後的「暗蝕」
近日，網絡文章《騰訊沒有夢想》在投資界瘋傳，而騰訊又是京東的大股東，適逢京東公布2018年第一季度財報，業績自然受外界關注。京東財報顯示，公司在多個項目的淨收入都錄得增長，成績看似不錯。然而，京東股價在公布業績後，隨即錄得四個交易日來首次下跌，股價下跌背後或反映京東的「健康狀態」，以及業務隱憂。
京東業績「好」嗎？
內地第二大電商的京東本月8日公布2018年第一季度財報，雖然多項指標錄得帳面的增長，但實情並不理想，例如：
第一季度淨營業收入為1,001億元人民幣（下同），較同期增長33.1%，但屬有記錄以來最低增速度，更低於公司的預料季度收入（1200至1240億元）。
首季持續經營業務的普通股股東應佔盈利為15.25億元，按年急升4.1倍，高過市場預期的2.43億元，但升幅主要來自投資估值變動，與其自身業務無大關係。
京東第一季財報概要：
值得一提的是，若按非美國通用會計準則（Non-GAAP）計算，京東持續經營業務盈利只有10.5億元，較去年同期的13.2億元跌超過20%，與美國通用會計準則（GAAP）所計算出來的15億元有差距實屬正常。
GAAP與Non-GAAP的分別：
在美國上市，只接受用GAAP來做帳，而企業會在GAAP的基礎上自行「加工」，排除折舊及攤銷、資產重估、股權激勵等一些非經常開支的因素，以「更好」的方式展示公司的營運狀況，視為Non-GAAP的原意。Non-GAAP為投資者評估公司核心業務提供補充資料，故有指Non-GAAP較能體現公司的「真實」情況，但不當使用Non-GAAP有機會誤導投資者，曾有不少公司利用這個「漏洞」把業績做得更好。
京東作為在美國上市的中國企業，固然要跟美國上市規則做帳（即用GAAP），因應中國市場以Non-GAAP再做一盤數亦無可厚非。觀乎京東的報表，不難發現Non-GAAP與GAAP之間的差距主要在於Non-GAAP扣減了一些營運開支（約99億），而當中涉及科技和內容的支出較去年同期上升超過90%（主要源於參與科研項目）。這就解釋了為何GAAP得出「盈利達15億」，但以Non-GAAP計算只有10.5億。
京東的主要業務為電商，營運開支不外乎與物流、宣傳、網絡技術相關的項目，故以Non-GAAP計算的業績較具參考價值。開支大乃正常情況，不代表壞事，惟須留意其支出有可能為公司帶來利潤，簡單而言就直指公司的賺錢能力。營業利潤率（Operating Margin）可反映出企業管理者通過經營獲取利潤的能力，而京東今年首季的Non-GAAP營業利潤率只有0.8%，較去年同期的1.9%下跌了1.1個百分點，即代表京東的賺錢能力較去年同期差。
延伸閱讀：【騰訊沒有夢想】「七宗罪」蒸發700億 小米還會遠嗎？
業務再現隱憂
正如上述提及，Non-GAAP主要作用為排除一些非經常開支、一筆過開支對公司業績的影響，單看短期的Non-GAAP財報並不能作準，須看多個月、多個季度的財報，才能判斷公司狀況。去年四個季度的Non-GAAP的利潤率分別為1.8%、1%、2.7%和0.4%；GAAP的利潤率也只有0.4%、-0.3%、1.2%、-0.8%，即使有大部分開支來自科研項目，不能即時見到成果、賺到錢，京東的本業到底出現了什麼問題？
京東業務雖以線上銷售為主，而且近年奪得線上銷售第一，但事實上京東的銷售渠道還有實體店。須知道營運實體店的支出比線上銷售高，要應付人工、舖租、運費、電費等多項支出，而實體營運正正為京東的「致命傷」。
京東早於兩年前提出發展家庭電器的實體店，早前更將家電專賣店拓展至四至六線城市和農村市場，並計劃將門店數量提升到15,000間。不過一直面對強勁的對手蘇寧，即使有如此遠大的計劃，都不能突圍而出，要超越蘇寧並非一朝一夕的事情。說到中國的家電市場，非蘇寧莫屬；而蘇寧專注做家電生意，固然不能直接與京東相比，但其結合兩個銷售平台的管理值得參考。
雖然蘇寧較遲才發展線上銷售，但其成功之處在於線上銷售和實體銷售能「一體化」營運，以同一個管理平台統一採購、銷售、配送；而京東在這方面較弱，或因先有網上平台，再發展實體店。事實上，京東的「強項」在網上銷售，已具一定的發展基礎和能力，惟須統一管理兩個平台，運用本身的優勢互補不足。