全球金融預警　下一輪衝擊會否是被低估的影子銀行?

矽谷銀行倒閉、瑞信暴雷，德意志銀行危機，各種各的因，既不同，但又指向同一個致命病灶。（更多內容見：《矽谷、瑞信、德意志⋯⋯全球金融動盪只是剛剛開始》）市場共識是：歐美銀行業危機還在持續中。就在這個時刻，國際貨幣基金組織（IMF）警告稱，非銀行金融機構存在「脆弱性」，全球金融穩定可能取決於它們的韌性。就在上個月，英格蘭銀行也提請注意了同樣的問題。

美國銀行近期對全球投資者進行了調查，結果顯示，最有可能引發信貸危機的是一群美國非銀行機構，而非新倒閉的矽谷銀行等傳統貸款人。所謂非銀行機構，是除銀行以外的金融公司，它們提供各種金融服務，包括向家庭和企業貸款。從養老基金和保險公司，到共同基金和高風險對沖基金。鑑於過去十年中影子銀行悄悄建立起的巨大隱性槓桿，這些機構的信貸存在「隱藏風險」。根據全球監管機構和政府官員組成的金融穩定委員會（FSB）的數據，2021非銀行資產約為239萬億美元，佔全球總金融資產的不到一半。這是一個龐大的數量級。

影子銀行體系內的各個交易主體採用的任何一種金融工具，不管是在何種金融市場，都是將長期的和流動性缺失的資產轉變成短期和流動性較強的負債。通常，影子銀行從商業銀行獲取抵押貸款，再基於此發行證券ABS出售給投資者或CDO，CDO機構再基於此類資產發行CDO債務工具，能否成功發行，關鍵在於是否有可靠的信用評級和CDS工具的保障支持。整個過程完成了兩次期限轉換、流動性與資產轉換，信用風險被藏匿了起來。

可以觀察其運行和作用機制，不難發現，影子銀行在提供期限與流動性轉換以及分擔相應風險的同時，自身高槓杆的運作方式和期限錯配等風險會趨於嚴重，表現出市場公共性特徵：將存在風險的長期資產轉變成表面上似乎不存在風險的短期負債。信用與期限轉換都存在使房地產市場形成資產泡沫的可能，繼而導致金融危機爆發，各個環節隱藏的風險在傳遞過程中具有放大效應。

簡單來說，影子銀行是具有傳統銀行特點，卻在銀行體系以外運作的有可能引發系統風險和監管套利等問題的信用中介體系。

本質上來說，影子銀行是2008年金融危機的「罪魁禍首」之一。但2008年全球金融危機後銀行監管收緊，私募股權公司和其他資管機構等卻被允許大幅增加廉價貸款，這些機構的債務如何相互關聯依然沒有受到足夠監督。金融監管機構對銀行都有資本充足率、存貸比、存款準備金等要求，以防範可能發生的擠兑風險甚至系統性風險。然而影子銀行的活動並不主要依賴信用中介，相反，更多是利用金融市場和創新金融產品來實現信用功能轉換。所以，沒有類似銀行體系的有效監管。

目前影子銀行的每筆貸款規模其實不大，但各類機構都在各個層面提供各類槓桿貸款，意味着如果因為一些不可預見的事件，銀行大幅撤回貸款，就可能會給整個銀行—影子銀行的生態系統造成嚴重壓力。比如說，矽谷銀行是風投基金和私募股權基金的主要融資提供商。而後陷入困境的瑞信集團也向這些影子銀行機構提供了各種形式的信貸額度。

幸而，這些銀行都得到了救助，但如果未來有類似信貸機構沒有得到救助，可能會引發更廣泛的傳染。也就是說，如果生態系統中的一環陷入波動，無法或不願貸款或購買資產，該生態系統內的整體信貸條件就會迅速收緊。應從此次矽谷銀行的倒閉，看到影子銀行的潛在風險問題變得更加緊迫。

目前，由於債務基金、其他銀行和機構投資者仍願意配置額外資本，部分銀行回撤在非銀機構的槓桿貸款規模的情況尚未導致非銀機構缺乏融資選擇。但已經有資管機構的貸款業務人士稱，銀行從去年9月左右開始就嘗試拋售槓桿基金的頭寸，這讓他感到擔憂，因為這是首次看到這類情況。

牛津大學的金融經濟學教授法利普（Ludovic Phalippou）就說：

經濟小幅下滑和利率上升將使一些企業違約，令為他們提供貸款的影子銀行機構陷入困境，然後讓為這些影子銀行機構提供槓桿的銀行陷入困境。

從當下看，影子銀行體系業務間接引發金融體系系統性風險可能性是極大的。表現在兩個方面：

其一，影子銀行積累的槓桿放大周期效應。一旦當投資人對市場失去信心，用於抵押的證券價格會急劇下跌，市場投資者會採取去槓桿化措施，迅速出售資產以應對，影子銀行在某種程度上放大了泡沫，從而會引發金融危機。

其二，影子銀行與傳統銀行之間的高度關聯也容易發生系統性風險。市場一旦出現流動性不足的情況時，兩個系統間業務的相互聯繫會進一步放大市場反應，進而又會減少市場流動性。由於對影子銀行監管不夠，影子銀行極易系統性風險，影子銀行與傳統銀行之間的高度關聯也容易將風險傳染傳統銀行，會形成一個閉環循環。

因為遊離於審慎監管、行為監管和求助體系之外，其快速發展往往構成系統性風險的重大隱患。加強對影子銀行的監管已獲得國際社會的廣泛認同，成為第三版巴塞爾協議改革的主要內容，同時也成為金融穩定理事會重點關注的政策問題。

聯邦存款保險公司（Federal Deposit Insurance Corp.）的董事長馬丁·格倫伯格（Martin Gruenberg）和貝萊德（BlackRock Inc.）的董事長拉里·芬克（Larry Fink）在最近的公開評論中也紛紛呼籲加強對影子銀行的審查。

確實，影子銀行存量風險較大，必須強化對其持續監管。一方面，影子銀行向銀行覆蓋範圍以外的、信用水平較差的實體提供融資，承擔常規銀行的各類風險但通常不受任何監管或只受較低程度的監管，易成為系統性風險的重大隱患。另一方面，影子銀行業務通常跨市場、跨行業，結構複雜、互相嵌套，單一主體的流動性風險易在短時期內向整個行業快速蔓延，釐清各產品、各業務邊界有助於識別底層資產及其真實風險水平，提前監測和預防系統性風險的發生，防止風險相互傳染、相互交織。

未來，影子銀行不會消失，將和傳統金融體系長期共存，不同類型的影子銀行的作用和風險水平差異較大，為此必須建立和完善對影子銀行的持續監管體系。