創建遭DQ記終章 還原刁場高手與港交所的「暗戰」（下）｜刁佬
上次提到就賠償「利潤保證」，賣方可選擇「股票照收， 後補現金」的方法A，或「你就按比例少發給我股票」的方法B。如果你是賣家，你會揀A還是B？又或者賣方貼錢比目標公司確保盈利夠保證利潤？答案是「都可以」， 主要看日後股份走勢。
二擇其一也無得輸
打個比喻， 如賣方選擇方法B（即少收股票）而目標公司實際純利又只得1,000萬港元（即2,000萬港元「利潤保證」的一半），那他得到的代價股票就是全數1.53億的一半（即7,650萬股）， 以每股發行價3港元， 賬面少收2.3億港元（（1.53億減0.765億） x 3港元）。
那方法A（即現金賠償）又如何呢？賣方可得到全數1.53億股代價股票，卻需補償金額8,000萬港元 （（2,000萬元 減 1,000萬元) x8）。哦？少這麼多？主要是因為原交易條款用錯PE， 如果用回23倍PE， 那一樣是2.3億港元。好， 刁佬再問大家， 這方法下， 賣方有否其他得益？有，賣方能多收本應收不了的7,650萬代價股份， 假設後市股票能高於3港元， 賣方便有賺了， 而事實上， 代價股份於2018年10月22日發出， 當天收市價是每股3.81港元。這已不算高了， 創建集團控股的歷史高位是每股9.16港元， 和當日代價股份3港元的發行價， 足足有6.16港元水位！
大家現在不難看到， 高手就這樣通過一件「架生」， 光天化日下「碌」走價值4.6億港元股票，是不是很神乎奇技呢？聯交所為何不去管？首先， 交易所內這麼多上市公司， 一天這麼多交易， 如果每一單都去管， 可能嗎？所以《上市規則》第十四章就交易規模訂下五種交易類別， 只有較大規模的如MA（目標體量超過上市公司體量的25%）和VSA（目標體量超過上市公司體量的100%）， 才要召開股東會和需聯交所事前審批相關股東通函。
股價半年漲2.2倍 MA都可變DA
但這次收購交易僅是DT（即目標體量為上市公司體量的25%以下），既不用召開股東會， 也不用聯交所事先審批。刁佬多補充一下比較上市公司和目標公司體量有哪些基準，《上市規則》給出5個比率：「資產比率」、「盈利比率」、「收益比率」、「代價比率」、「股本比率」。 就這單交易而言， 由於目標公司只是一家年賺不過廿萬的公司，它的資產、盈利、收益皆少到可以忽略不理，故只有「代價比率」是可能超標。
「代價比率」的計法是「代價」除以上市公司「市值」。翻看創建集團控股於2018年6月12日交易公告時的3.7港元收市價， 計及當時已發行的7.65億股， 市值約28.3億港元，「代價比率」則為16.25%（4.6億 / 28.3億 x 100%）。但半年前張先生入主時全面收購價才1.1507港元， 計及當時市值僅8.8億港元， 那「代價比率」便為52.27%，即變MA。半年公司股價就由一元多升至近四元， 交易亦因此由MA變DT， 世事真的巧合。
「16.67」刁界的神奇數字
另外， 何解刁佬早前說「16.67」是刁界的神奇數字呢? 因為上市公司董事會每年AGM後都會獲得股東授權其於1年內毋須再經股東批准便可發行上市公司股本的20％股份，即所謂的「一般授權」（General Mandate）， 當用盡「一般授權」，那新發行的股票就是已擴大股本後的16.67% （20 / （100 + 20））了。是次交易就是要剛好用盡這「一般授權」發股票。
經刁佬講完一輪風濕， 相信大家應該見到整個交易的精妙之處，除了個別瑕疵（如計錯項目PE）外， 基本上做到在不驚動股東會和聯交所之餘又做到「推高估值盡碌股票」的高難度動作，成件事就如馬勒當拿一個扭十個如入無人之境， 入到禁區都仲要插多兩下花才破網咁神乎其技。
但聯交所也不是吃素的， 這在往後的兩份公告看出了端倪。首先， 創建集團控股於同年10月15日發出公告， 指上市公司與賣方訂立補充協議，主要作出兩項修訂。第一， 「利潤保證」由保證一年， 加至三年， 即由2019年至2021年， 項目每年淨利潤都不少於2,000萬港元。第二，關於補償金額方程式，把8倍PE改回22.944倍PE。
好好的為何會出一份這樣的公告？很明顯是應聯交所要求啦。不是說好了DT不用聯交所審批嗎？對，如果交易是現金交收，聯交所確是沒角色的， 但偏偏這裏涉及發行代價股份， 而《上市規則》規定， 上市公司發行新股都要聯交所批准，即所謂「Listing Approval」，當然要給予「指導意見」啦。
到了2018年10月25日，創建集團控股就新收購的物流相關服務業務作出進一步披露，當中包括中國市內配送行業分析、目標集團的競爭優勢及對目標集團的業務及財務模式的盡職審查這些都是MT才要求披露的，為何創建集團控股做這個DT也自願披露呢？當然這是不是自願？還是聯交所的進一步「指導意見」? 刁佬就留給各位細味了。
老實，如果上述交易改動和進一步披露都是源於聯交所「指導意見」，刁佬都認為是相當合理，正如刁佬早前講到，證監會2017年5月出臺「有關董事在企業交易估值方面的責任指引」，通過提醒上市公司董事就收購交易估值時應負的責任，守則出台後，很多這種「利潤保證就算不達標， 股票仍照拿，只現金賠償」的交易都被聯交所叫停，所以一輪過招後，聯交所依然批出Listing Approval，算是高抬貴手了。
從這次交易，看出聯交所是人情給足了，但對方又是否領情呢？觀乎往後的事態發展，張先生似是未能接收到聯交所的溫馨提示。
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簡介：遊走在中環黑白之間，自覺是個穿著西裝的古惑仔，在波詭雲譎的金融市場中，鑽研刀不血刃的秘訣。