欣宇識條鐵｜借定唔借，為何而借？

張欣宇專欄｜欣宇識條鐵

新一份財政預算案除了樓市全面撤辣，另一項備受關注和討論的就是特區政府的預算赤字和債務狀況。借定唔借？成爲一時熱話。

債務在現代經濟的作用

討論政府是否應該發債，首先需要明白「債務」在經濟中的作用和功能。根據現代經濟學理論，經濟增長長期而言取決于生產效率的提升，但短周期内則主要依靠投資驅動。個中道理不難理解：生產效率只會在技術革命出現後顯著上升，一般不會在短期有大幅波動。因此，提升經濟總產量以實現加速增長，最直接的方法就是加大投資，擴大生產規模。而投資資金來源一般通過債務或槓桿以支持擴大生產規模。

因此，雖然很多人下意識認為，「江湖救急，甚至走頭無路時才需要借錢」，實情卻並非如此。即使在個人生活層面，無論財力多為雄厚的富豪，也極少會Full Pay購買資產，而是利用槓桿進行收購投資，提高資金效率，背後亦是同樣道理。

另一個常見誤區則是將「財政儲備」和「資產負債表」的概念混淆，以為財政儲備便代表特區的所有資產，財政儲備一旦耗盡，特區政府就會陷入乾塘。但實情亦並非如此，財政儲備（目前約7 千億港元）更加類似於政府應對日常開支的現金流儲備，而外匯基金（目前總資產約4萬億港元）、政府尚未批出的土地甚至包括政府在機管局和港鐵等公共機構的股權等等，才構成政府的真正「家當」（資產）。單純用財政儲備去衡量債務水平是高是低，並沒有實際意義，財政赤字的出現亦僅僅體現政府當期現金流管理的狀況，絕不代表發生我們一般人所理解的「資不抵債」。事實上，香港仍然擁有十分穩健的資產負債表，政府所持有的資產遠超負債。

特區政府過去的理財思維以保守為主，主要依賴土地財政，較少運用政府信用獲取債務收入。與同為外向型經濟且體量相近的新加坡作比較，新加坡多年來采取遠比香港積極的公共債務擴張，以過去五年為例，新加坡的負債淨額增長換算港幣約2萬億元，遠超香港的約2000億元，而同期新加坡的經濟增長表現亦顯著優於香港，並獲得穩定的國際高信用評級。可見，赤字的出現以及債務的使用和擴張，並不意味著一個經濟體陷入「困境」，反而當債務使用得當，可以是刺激經濟發展的重要積極因素。

香港需要積極的財政政策而非緊縮

瞭解了債務在現代經濟運作中的功能，下一步便是審視香港當前的基本經濟狀況。無論從經濟數字，還是各行各業的實際體感，都不難得知香港正處於需求疲弱的階段，甚至面對通縮壓力。但同一時間，在聯繫匯率之下，香港卻需要追隨美國的加息步伐。相較數年前的低點，港幣的借貸成本已經上升了10倍不止。高息環境進一步抑制投資和消費，跌加需求疲弱，造成了一個對香港最爲不利的宏觀環境組合。

因此，香港此刻恰恰最為需要特區政府實施更爲積極的財政政策，在短期内刺激需求，並為基建和產業設施等長期項目進行持續投資，這亦是筆者並不認同議會中不少同事呼籲政府縮減開支的原因。特區政府當然需要提升開支的成本效益，但倘若在需求已經疲軟的市道下，政府帶頭實施緊縮政策，就會好像讓一個已經屬於營養不良的兒童，採用減肥餐譜，只會加劇將香港經濟推向負面循環的危險。

人民幣債券是香港的寶貴紅利

當然，並不是發債越多，就可以帶來無限的經濟正面反饋。政府部門倘若無節制的加槓桿，超出償還能力，會帶來債務違約危機。正如前財政司司長曾俊華在近期的網誌中提到，香港在聯繫匯率下沒有獨立的「印鈔權」，倘若真的面臨債務危機，無法選擇通過債務貨幣化的方式進行化解（當然將債務貨幣化的後果和代價往往同樣嚴重），將對市場和經濟運作帶來極大衝擊。前司長的提醒原則上沒錯，借債的規模和經濟體的償還能力當然應當保持匹配。但反觀香港政府的實際收入情況（利得稅和薪酬稅收入仍然相當穩定）和目前債務水平（幾乎全球最低），香港有空間亦有迫切需要，利用債務工具，實行更積極的財政政策。

在操作層面而言，考慮到人民幣和美元正處於不同的貨幣政策週期，以及特區政府本身作為離岸人民幣中心的獨特地位，香港應當以人民幣債券作為未來融資的主體。發行人民幣債券的好處，首先是融資成本較低，以近期港府發行的人民幣債券為例，融資成本較同期發行的美元債券便宜近半；其次是十四五規劃下，香港作為離岸人民幣中心，本身對於人民幣資產具有較大需求，香港政府人民幣債券作為優質信用，市場需求缺口較大；第三，香港通過發行人民幣債券，將活躍人民幣投資市場，由此帶來的更多流動性可進一步配合港股「港幣-人民幣雙櫃台模式」，亦能為香港債市和股市等金融市場發展注入強心針，進一步推動香港離岸人民幣中心的建設。

在一國兩制之下，人民幣雖然對於香港而言技術上屬於「外幣」，特區政府的人民幣債務卻又同時具有「內債」屬性，不會對貨幣局制度（聯繫匯率）產生負面影響，是香港充分發揮一國兩制紅利的重要機遇。

作者張欣宇是立法會（新界北）議員、香港及英國特許工程師、香港新方向成員。

文章僅代表作者個人觀點，不代表香港01立場。