中國中免已登陸港股市場　三方面作基本分析｜伍禮賢

本周港股市場其中一隻焦點股份為剛剛登陸二級市場的新股中國中免（1880）。以集資金額計算，中國中免未計超額發行集資超160億元，超過天齊鋰業，成為今年以來最大集資新股。

中國中免首日表現中規中矩，開市第一筆成交低見120元，較招股價158元跌近24%，惟此筆成交僅為100股，並未太具代表性，往後時間中國中免每筆成交均高於147元，股價表現略為偏軟，這也合理反映其在招股期間，港股總體市況持續走弱的影響。而中國中免最終首日維持在招股價收盤，理應歸功於包銷商行使的「綠鞋」穩定價格機制。

惟撇除股價表現因素，筆者更偏向從基本面對中國中免的前景作出分析。

去年市佔率高達86%

首先，中國中免所處的免稅銷售行業本身屬於一個較為特殊的行業，行業業務一般受政府政策及規例所規限，以及需具備特許經營權才能營運相關業務。根據招股資料，內地具免稅品經營資質的企業一共才9家，具口岸免稅店經營資質的更只有5家，而中國中免是內地唯一具免稅品全渠道經營資質的企業。同時，現時內地免稅市場集中度較高。截至去年，內地前五大免稅零售商按銷售收入計佔零售市場的98.5%，而中國中免單獨取得市場份額的86%。這將從營運環境決定了中國中免的行業中的單一「寡頭」局面。

第二，我們再看內地免稅行業現時所處的發展階段。從2017至2019年，內地免稅品市場的複合增長率為29.4%，2019至2021在疫情影響下，複合增長率為-2.1%。根據招股資料，假設內地疫情如在2023年上半年逐步受控，則內地免稅品市場預期2023年至2026年的複合年增長率為36%。可見，行業正處於高增長時期。這個增長數字對比過去新興經濟行業股份的增長，亦不相伯仲。如果聚焦中國中免自身業績，集團2018至2021的收入增長分別為38.7%、9.6%、28.9%；淨利潤增長分別為41.5%、30.0%及56.2%。而今年上半年在二季度疫情影響下，集團收入及淨利潤分別錄得按年倒退22.2%及26.5%。

第三，從估值方面來看，目前中國中免A股對應年底的預期市盈率約為50倍，而港股對應約為35倍。這個估值水平若以增長股來看，仍屬於較為合理的範圍。惟疊加行業的稀缺性，則顯得較為吸引。當然，未來行業特許經營的開放步伐會否加快，將會是中國中免需要面對的一個較大不確定性。

伍禮賢【財經專欄】投資明「賢」．伍禮賢｜光大證券國際證券策略師 伍禮賢

＊本人為證監會持牌代表，本人沒有持有上述股份

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