新股盛宴遭叫停 馬雲世紀豪賭螞蟻何去何從？｜大盤漫談．伽羅華
原本是一場新股盛宴的螞蟻集團A+H集資計劃，突然在上市前的周一遭到中證監、人民銀行、銀保監會、國家外匯局等四大部門對其實際控制者馬雲等人進行監管約談。雖然公告只寥寥數句，但熟悉國情人士已深知不妙，結果螞蟻A翌日遭上交所叫停於A股上市，H股上市隨後亦被暫緩。這場由馬雲押下本身所有的世紀豪賭不但沒有贏家，各持份者均受到不同程度重創，而且最重要的是螞蟻留下的監管風險敞口仍未解決。
表面上，馬雲上月底於上海外灘金融論壇失言，與同場講者之一的國家副主席王岐山公然唱反調，是導致螞蟻上市遭遇滑鐵盧或多或少有關。馬雲在會上指中國金融沒有系統性風險，因為根本沒有系統，又否定了維持健康銀行體系而製定的巴塞爾協定，他說巴塞爾協定就像一個老年人俱樂部，不能以這種方法解決中國金融領域的問題。
究竟螞蟻籌資350億美元的同步上市出現那些問題？為何早前揚言會施加制裁的美國政府還未出手，中國監管機構卻在螞蟻臨門一腳叫停上市？是因為螞蟻集資後一躍成為中國金融業的哥斯拉，不但動了內銀的乳酪，而且讓監管者更難規管螞蟻？
螞蟻或成金融哥斯拉 監管新規針對支付寶
就在螞蟻原訂11月5日（周四）上市前數日，一份由銀保監會、人民銀行就《網路小額貸款業務管理暫行辦法（徵求意見稿）》公開徵求意見。首先，這份相關監管文件不可能是最近才制定，而且很可能過去一年已在醞釀過程中，作為網絡金融巨頭的馬雲亦不可能不知這項監管機構制定的金剛圈，是衝著螞蟻的支付寶及騰訊的微信支付而來。
由於螞蟻在支付市場的佔有率高逾一半，今年上半年來自小微貸的盈利貢獻出現大增，帶動螞蟻上半年的淨利潤按年增長逾5倍，是該公司能夠取得4,570億美元高限估值的重要關鍵。故此，這亦解釋了馬雲為何甘冒不大韙，都要將螞蟻趕急於監管新規落實前上市，落實後上市的估值便等同一般金融銀行股看待，有可能只及現時價值的一半。
按上述徵求意見稿，政府擬對自然人的單戶網路小額貸款餘額施加限制，原則上不得超過30萬元人民幣，或不得超過其最近三年年均收入的三分之一，該兩項金額中的較低者為貸款金額最高限額；對法人或其他組織及其關聯方的單戶網路小額貸款餘額，原則上不得超過人民幣100萬元人民幣。
小微貸合規成本大增 上市估值打折
螞蟻旗下的消費信貸業務「花唄」理論上亦屬於網上小額貸款業務的一種，但富瑞認為，新規對「花唄」及「借唄」影響有限，因兩者上限分別為3萬元及30萬元，符合新規要求。
對於今次徵求意見稿，富瑞認為對小微貸業務的打擊有兩方面，其一是網上小額貸款規模及其盈增長將被迫放慢，二是意見稿將要求提高至人行及銀保監旗下的監管部門，意味著合規成本將大幅上升。
即使富瑞認為新規對螞蟻小微貸的影響未必太大，但問題是監管機構將對螞蟻納入更嚴格的監管範圍，道理顯而易見，螞蟻既然取得由人民銀行發出的金融牌照，便需要接受與銀行睇齊的監管力度，螞蟻在借貸業務需要補充資本金，以保持一定的資本充足率。按例螞蟻有必要在招股書向投資者交代這些重大風險因素，而且在估值大打折扣下，捲土重來的螞蟻招股價亦需要下調。
根據螞蟻招股文件，截至今年6月底止，通過該公司平台借出的未償還消費信貸餘額為1.732萬億元人民幣，而這筆以「花唄」及「借唄」為主的消費信貸中，98%都是由100間螞蟻稱為「夥伴銀行」借出，意味絕大部分的小微貸是通過螞蟻的共同貸款模式由中小型銀行及城商行貸出支付寶用戶，而支付寶則從中穩賺一定比例的手續費。
向企業讓利 復遭螞蟻搶生意 內銀壞帳大增
從監管機構角度看，這已不單是內銀乳酪被動了的問題，亦是銀行系統最大風險問題的所在。作為金融創新科技代表的螞蟻，為財政本已陷入困境的中小行製造大量有風險的貸款壞帳，同時螞蟻在保險及基金產品銷售又搶去大型銀行的生意，難怪螞蟻整個上市過程均受到國有銀行體系的圍攻。
事實上，隨著近年中美貿戰升溫及今年新冠疫情爆發，中國五大國有銀行近日公布財報的季度盈利和壞帳均出現不同程度的惡化，特別是今年上半年，內銀按官方要求向企業讓利，行業整體盈利早在第二季首度出現按年負增長，預計今後幾季國有銀行系統將面臨持續的壞帳壓力。
按照富瑞報告，假設螞蟻的1.732萬億元人民幣小微貸中的60％是通過共同貸款模式借出，資本需求可能高達950億元人民幣，是螞蟻集團兩家小額貸款公司目前水平的2.7倍。若螞蟻能夠成功上市籌資350億美元，螞蟻將可補充因監管新規的資本金，更有閒資與大銀行競爭的保險及基金產品銷售。由最初趕於監管新規前籌劃今次破紀錄的新股集資，螞蟻差一點就能締造這宗世紀大刁，只是這齣由馬雲一手導演的好戲，可惜被內地「一行四部委」的監管機構破壞好事。
目前馬雲最需要的是如何為螞蟻籌措千億元的資本金，相信短期解決方法是向股東集資，或是將小微貸資產證券化，以便儘快符合監管要求。其實在螞蟻在滬港同步上市的同時，另一家曾經與螞蟻抗衡的金融創新代表陸金所卻低調在美成功上市，兩者業務及上市過程有不少相同之處，不同的是上市地及管理層作風，可能這就是大家結局相異的原因。