中國房地產行業「入冬」　債務成為企業「催命符」

周三，中國社會科學院發佈的11月《中國住房市場發展月度分析報告》顯示，核心城市房價開始止漲趨穩，二手住房成交量衝高回落。房價止漲，成交量萎縮的背後是房地企業面臨的生存危機。

房地產行業屬於高槓桿行業，Choice數據顯示，超過70%的房地產企業的槓桿率在80%以上。2017年以來，中國推出了「三大攻堅戰」，開始主動收縮金融槓桿，導致市場資金面趨緊。當時，受房價持續上漲的影響，銀行信貸以及市場資金向房地產企業傾斜的意願較強，房地產行業的整體槓桿率雖高，但是並沒有因流動性緊缺而受到致命打擊。

然而，2019年，房地產市場明顯降温，政府對房地產市場融資的管控也日漸趨嚴。中國銀行保險監督管理委員會主席郭樹清表示，「房地產業過度融資，不僅擠佔其他產業信貸資源，也容易助長房地產的投資投機行為」。中國人民銀行也發文稱，「房地產行業佔用信貸資源依然較多」，同時強調「加強對存在高槓杆經營的大型房企的融資行為的監管和風險提示，合理管控企業有息負債規模和資產負債率」。

資金的驟然收緊，使需要不斷借新還舊維持現金流的房地產企業陷入困局。由於政府限制的主要是以銀行貸款為主的間接融資，房地產企業只能另謀出路，加大直接融資的力度。Wind數據顯示，2019年上半年，房地產企業信用債發行規模高達3,344億元人民幣，按年增長51%。

此外，中國國家統計局的數據顯示，與銷售面積和房價的下行趨勢不同，2019年房屋新開工面積按年增速仍保持在10%左右。這種逆周期的現象表明，房地產企業的融資環境嚴峻，需要開工更多的新項目來增加預售回籠資金的速度。

在中國國內資金面整體偏緊的情況下，房地產企業還把目光瞄向了海外資本市場。穆迪評級數據顯示，中國房價的萎靡以及成交量的萎縮造成部分房地產開發商評級展望為負面，導致其出海融資成本驟增。其中，部分中小房地產開發商的海外成本已經超過10%。Wind數據顯示，中國房地產企業海外發債的平均票面利率已經從2016年不足6%上升至2019年的10%左右。

即使融資成本再高，房地產企業在面對生存的壓力時也只能「硬着頭皮」發債。Bloomberg數據顯示，2019年1月至7月中國房地產開發商發行的離岸債券高達490億美元，已經超過2018年全年（484億美元）。

此前房地產企業不斷增長的債務規模成為其「催命符」。大量缺乏融資渠道的小型房地產開發商無法維持業務運營，只能黯然退出市場。中國人民法院公告網的數據顯示，截至11月20日，房地產開發商的破產數量已經高達446家，相當於平均每天就有1.5家房地產企業破產。

HK01在《中國經濟增長動力　如何從舊動能轉到新動能》一文中指出，中國經濟的舊動能來自房地產市場。房地產市場提供了一種低風險、高收益的資產，在同樣風險條件下，任何產業部門都無法與房地產市場形成競爭。這就導致市場價格扭曲，市場資源無法有效配置。同時也要求在「舊動能」向「新動能」轉換時，壓制「舊動能」的發展，也就是抑制房地產市場。

對於房地產企業而言，此次「嚴冬」也是行業優勝劣汰的過程。有先見之明的房地產開發商早已洞察政策風向的變化。2018年，房地產龍頭萬科的董事長鬱亮就將企業未來三年的終極目標定為「活下去」。

相對而言，優質房地產企業的生存壓力較小。穆迪評級的數據顯示，信用評級為「Baa級」的中國房地產開發商的融資成本較低。8月，中國遠洋集團發行的6億美元10年期信用債的票面利率僅為4.75%。

因此，「體質強健」的大型房地產企業大概率能熬過這輪「嚴冬」。未來，隨着中高端製造業、互聯網經濟等「新動能」的發展，市場價格或將重回正軌，房地產行業也將獲得反哺。