停止加息後　聯儲局貨幣政策會迷失方向？

隨着美國聯儲局（FED）9月份貨幣政策會議的臨近，外界對於聯儲局是否繼續加息格外關注。當然，在通脹回落、經濟增長仍然強勁，美國經濟軟著陸可能性越來越大的情況下，大部分市場機構都認為目前應該避免進一步加息而是採取更為謹慎的態度。

目前，市場預期顯示，聯儲局在9月份維持基準利率不變的可能性超過90%，在今年年底前再次加息的可能性為42%。有「新聯儲局通訊社」之稱的華爾街日報記者Nick Timiraos在最新發佈的文章中表示，聯儲局對於加息的立場正在發生「重要轉變」，可能會在9月暫停加息，且將更加仔細審視未來的加息路徑。這一動向反映出市場和政策方面對於9月份的短期趨勢看法較為一致，但對於長期的政策走向仍然有較大的不確定性。

當然，儘管市場對於聯儲局將近一年來快速緊縮政策的做法頗有微詞，但美國經濟的強勁卻出乎很多人的意料之外。在通脹從高位明顯回落的情況下，美國勞動力市場仍然強勁，帶動美國經濟持續有良好的表現。市場機構對於美國經濟「軟著陸」的前景越來越樂觀。美國財政部長耶倫近期也表示，她越來越相信美國能夠在不對就業市場造成重大損害的情況下控制通脹。通脹變得越來越溫和，意味着聯儲局加息週期逐漸「見頂」。

不過，對於美國通脹和經濟的走向，消費者遠不如資本市場投資者那樣樂觀。紐約聯儲近期公佈的調查顯示，8月份美國消費者的一年期通脹預期從3.5%小幅上升至3.6%，三年期通脹預期從2.9%小幅下降至2.8%，五年期通脹前景從2.9%小幅上升至3.0%。這意味着通脹水準會長時間超過聯儲局的政策目標，聯儲局貨幣政策需要在相當時間內保持利率處於「限制性水準」。

但是，在聯儲局不斷加息的情況下，消費者對未來的預期已經產生了變化。人們對當前信貸狀況的看法和對未來狀況的預期都在惡化。8月人們預計未來家庭收入將增長2.9%，這是自2021年7月以來的最低水準，7月時的預期為3.2%。勞動力市場方面的調查結果顯示，受訪者們8月認為，一年後失業率更有可能走高，人們對未來一年失業的可能性的估計上升了2個百分點，達到13.8%，這是自2021年4月以來的最高水準。這些調查結果表明，雖然美國經濟目前表現出了強勁的韌性，不過，未來的前景可能並不樂觀。因此，對聯儲局貨幣政策的走向的預期也就有了諸多分歧。

這些分歧主要來自聯儲局維持高利率的時間應該有多長，明年是否應該降息。而決定政策走向的仍然是通脹和經濟增長兩個因素。此前，安邦智庫（ANBOUND）的研究人員曾經談到，聯儲局加息見頂，可能並不意味着風險因素的化解，也不意味着經濟增長前景的確立。在高利率條件之下，美國資本市場和就業需求所承受的壓力可能更大。這意味着，聯儲局將承擔更為嚴峻的政策風險。英國《金融時報》此前也將之稱為「雙面（TWO-SIDED）」風險。如維持高利率時間過長，則經濟勢必被打擊，而如果過早放鬆，則通脹將再次抬頭。由此來看，美國經濟能否實現軟著陸，並非市場預期的那樣樂觀。即使短期實現軟著陸，未來還可能出現反復。

之所以出現各種政策風險，在安邦智庫的研究人員看來，主要還是各種不確定因素之下，經濟和通脹變化的前景並不明朗。如對於通脹高企的判斷失誤一樣，疫情因素、地緣因素、產業鏈調整等因素對於目前全球經濟的衝擊，不僅使央行陷入迷茫，失去對未來的判斷，眾多的市場機構對此也更為迷茫。

近期，野村證券首席經濟學家辜朝明指出，歐美兩大央行的聲明表明，它們都對經濟前景缺乏確定性，並稱將根據經濟資料調整政策，這可能意味着貨幣政策的效力正在下降。他認為聯儲局不僅肩負著控制通脹的責任，還面臨着降低超額準備金利息的艱巨任務，這意味着聯儲局QT的步伐還將會穩定持續下去，這也與聯儲局7月紀要中「即使明年降息也會繼續QT」的表述一致。在辜朝明看來，帶來這一困擾的，還有此前的「超級寬鬆」的貨幣政策的負面影響。

各種困擾之下，對未來失去預期和判斷的聯儲局，在未來仍大概率會繼續當前「根據資料決定政策」的方式，「摸著石頭過河」，而這種缺乏方向的政策會加大市場對未來經濟、通脹走勢進行預期的難度。這可能不僅令資本市場感到困惑，也會令經濟信心失去方向。

最終分析結論：

目前來看，外界對於聯儲局9月份暫緩加息的可能性基本取得共識。這意味着聯儲局加息週期正在「見頂」。但各種不確定因素正使得未來聯儲局難以對未來經濟趨勢有明確的預期，而通脹與增長的兩難選擇，使得其對於貨幣政策的趨勢也失去了方向。

本文原載於2023年9月12日的安邦智庫「每日金融」專欄