教育、地產、網企迎強監管　中國資本市場的結構性變化｜安邦智庫

本文源自安邦智庫

7月26日，A股市場出現了大幅下跌的情形。

上證指數收跌2.34%，創下最近1年以來最大單日跌幅；深證成指下跌2.65%；創業板指下跌2.84%，盤中跌幅一度超過5%。市場成交量略有放大，兩市合計成交1.42萬億元。板塊方面，釀酒、教育、醫藥等板塊遭遇重挫，軍工、半導體、特高壓板塊等逆市上揚；兩市成交量再度放大，全日成交超1.4萬億元，北向資金淨流出超128億元，單日淨賣出額創近1年新高。受A股市場影響，香港股市同樣大幅下跌，香港恒生指數收跌4.13%，恒生科技指數跌6.57%，其中互聯網科技股大幅下挫，港股美團收跌超13%，港股快手收跌近12%，跌破發行價。

如果從基本面來看，目前中國整體經濟仍保持向上的態勢，宏觀政策和貨幣環境並沒有發生大的變化，因而，普遍性的市場下跌，不是宏觀環境的變化和經濟基本面的反映。不過，內地和香港股市的大幅下跌，與近期一系列針對房地產、教育培訓、互聯網平台的政策監管加強有密切的關係。方正證券稱，市場下跌的主要原因在於，近期政策對教育、互聯網、地產等重點行業加大監管力度，導致市場風險偏好顯著下降。7月24日兩辦印發《關於進一步減輕義務教育階段學生作業負擔和校外培訓負擔的意見》，同日市場監管總局針對騰訊享有網絡音樂獨家版權的行為作出處罰，市場對未來政策強監管的擔憂加劇，之前港股、美股的教育、互聯網相關公司出現大幅調整，傳導至A股導致市場風險偏好明顯回落。

特別是，教育領域「雙減」政策的內容公佈，意味着教育領域的上市公司將無利可圖，導致股票被拋售。當日在線教育股重挫，豆神教育跌20%，科德教育跌超13%，勤上股份、學大教育、昂立教育跌停。科德教育、傳智教育、凱文教育等跌超9%。而中概股中的好未來、新東方等行業頭部企業在接連下跌之後，市值已經距離歷史高點下跌超過了90%。平安證券分析稱，「雙減」政策落地，對在線教育的商業模式和估值體系有「毀滅性」的衝擊。

實際上，對於政策變化導致的市場反應，安邦智庫（ANBOUND）的研究人員已經有所預警，認為中國在房地產領域、互聯網經濟領域的一些結構性政策調整，在金融領域特別是資本市場將帶來巨大震動。就長期而言，這些經濟結構調整和供給側改革的一系列政策，意味着資本市場同樣面臨結構性的調整。在估值重新建立之前，這種調整自然還會繼續。

近年來的一系列政策變化，從螞蟻金融暫停上市引發的對互聯網金融領域的整治，對互聯網消費平台的一系列反壟斷調查，到對教育領域資本無序擴張的阻斷，加上近幾年來對於房地產行業調控政策的不斷加碼，以及針對金融領域的一系列監管都表明，這些被資本市場看好的，獲得豐厚盈利的行業都面臨政策上的壓制。因為從中國整體經濟的角度來看，房地產的暴利、互聯網平台的壟斷、金融機構的畸形發展，對於實體經濟中的市場主體和居民部門帶來越來越大的阻力和障礙。這些部門的獲利，越來越依賴壟斷行為或行業不平等地位，不僅增加企業和居民負擔，也限制了對於科技創新和新興領域的投入，已經超過傳統產業的產能過剩等結構性問題，成為遲滯經濟長期增長和結構調整的阻力。同時，一些企業和資本通過快速擴張在資本市場「一夜暴富」，也加劇了財富分配的不平等。這顯然是監管方面所不願意看到的。

就資本市場而言，從科創板的建立、對市場秩序和投機行為的整治中，我們可以看到，在打通「內循環」的過程中，資本市場將發揮資源配置的關鍵作用。但其發展仍需要遵循整體的發展戰略和發展路徑，避免過於逐利和投機。不久前，證監會主席易會滿曾指出，堅定不移站穩資本市場監管的人民立場。把好資本市場入口關，加強與有關方面的監管協作，堅決防止資本無序擴張和違法違規「造富」。如果從現在的一系列政策變化來看，當時市場並沒有對其講話所指具有深刻的含義有全面的理解。

目前，已經有研究人士意識到整個資本市場投資所面臨的結構性變化。東吳證券全球首席策略官陳李表示，中國的基本國策已經發生了變化，在基本發展道路上，我們已經拋棄了「美國道路」，轉向了「德國道路」，即通過發展製造業帶動GDP的進一步增長。因此，「重製造、輕服務」已經成為未來三至五年，甚至五至七年的基本政策。他認為，在製造業得到資本市場大力融資，政策扶持之外，服務業一系列的遏制政策都出台了，針對教育、醫美、電子煙、電商、傳媒、娛樂、遊戲行業。這些服務業的政策都從原來無監管變成加強監管。所以基本的國策發生了重大的變化。安信證券提到，市場可能擔憂後續對民生類行業的政策，包括效率與公平的再平衡等問題。安信證券認為，這個階段主線依然將圍繞在高景氣的製造升級硬科技領域，包括新能源汽車產業鏈、半導體、軍工等，同時製造升級推動消費升級的趨勢不會改變。

目前來看，在監管政策顯著提升的情況下，資本市場投資同樣需要結構性的調整，以符合政策上的定位，回歸到「共同富裕」基礎上的「初心」。如果說，在此之前資本市場的投資者主要以盈利和收益來考量投資的話，未來需要更加顧及政策變化，考慮如何在構建「內循環」格局的框架之下進行投資。從目前科技企業、製造類企業的股價上升也反映了整體結構性改變的信號。

最終分析結論：

A股市場的反應表明，未來的資本市場投資，需要看清大勢，避免單純的投機和追逐業績。未來資本市場投資需要在新發展格局構建中尋找機遇，並收起單純逐利的「野心」。

本文為安邦智庫7月26日每日金融分析專欄。