美國8萬億美元資產負債表　如何「縮表」？　瑞銀：或以3年為目標

在12月FOMC會議紀要公布後，聯儲局未來如何縮表成為華爾街熱議的話題。

據《華爾街見聞》報道，會議紀要顯示，聯儲官員們初步探討了聯儲局該如何、何時縮減其8.76萬億美元的美國國債和抵押貸款支持證券資產規模。在過去兩年努力穩定經濟的過程中，聯儲局資產負債表的規模擴大了一倍。

幾乎所有（almost all）官員都同意，在首次加息後的某個時點啟動縮表可能是合適的，開啟縮表的適當時機可能比此前預期更接近於首次加息開始後。一些人認為，聯儲局應作出強而有力的承諾，以解決通脹壓力升高的問題。

在實際操作中，一旦停止購買資產，聯儲局可能會通過將到期證券的收益再投資於新的證券來維持其所持資產規模的穩定，這在經濟上的影響應該是中性的。聯儲局也可以允許其所持有的證券規模縮水，讓手上的舊美國國債到期，且到期的收益不再投資於新的美國國債。

不會沿用上輪縮表路徑

聯儲局主席鮑威爾（Jerome Powell）上個月表示，他和同事們還沒有就縮表做出任何決定，可能會在1月25-26日的會議上繼續討論。但他暗示，聯儲局並不準備沿用2014年至2019年期間的路徑。

在上一次縮表進程中，聯儲局曾在首次加息後兩年左右的時間裏維持其資產規模大致不變，然後在2017年10月逐步縮表。

但目前聯儲官員們認為，目前所面臨的狀況與上次縮表存在顯著不同。

目前美國的經濟前景更加強勁，通脹也更高，勞動力市場趨緊。無論是按美元金額還是就其與 GDP 的比率而言，聯儲局的資產負債表更大。同時聯儲局持續的債券加權平均期限較短。這意味着通過簡單地允許債券到期可以在沒有過程上限的情況下更快的縮表。

摩根大通認為，這次聯儲局開啟縮表的時間點可能早的多，2022年內可能就會啟動縮表。高盛則認為，對於縮表的新政策最快可能在今年2季度發布，如果聯儲局在3季度開始縮表，今年聯儲局加息的次數可能達到3次。

縮表進程或持續到2025年

除了選擇何時開始縮減資產外，聯儲局官員們還必須決定如何縮減資產規模。

在上輪縮表進程中，聯儲局從2017年10月開始，每個季度允許部分證券（100億美元）到期後不再續買，每季度以100億美元遞增，直至2018年底。

瑞銀預測認為聯儲局縮錶行動或將以3年為目標，自今年年初或年中啟動，以資產負債表規模降至3萬億美元以下為結束點，整體規模到2025後半年約佔據當年GDP的25%。

聯儲局或將採取循序漸進的節奏進行，起初每季度將縮減100億美元國債及50億美元抵押貸款支持債券（MBS），到2023年一季度縮減規模將分別提升至200億美元和100億美元。縮減規模或將每隔一個季度上調一次，目標是達到每季度縮減400億美元國債和200億美元MBS。

按照此速度來推算，資產負債表規模將在2022年年中至2023年底期間縮減6500億美元，到2025年再縮減1.3萬億美元，屆時聯儲局所持資產規模將減少約2萬億美元。

具體資產構成存在分歧

從理論上講，持有長期美國國債比持有短期證券提供的刺激力度更大。但與過去10年相比，如今聯儲局的資產組合中包含的短期國債要多得多。如果官員們不限制被動縮表的力度，聯儲局持有的資產規模將相對較快地縮減，兩年內將減少約3萬億美元。

目前聯儲局官員在如何構建資產組合的問題上存在分歧：部分人認為應當按照短期、中期和長期國債在未償付國債市場中的比例持有這三種債券，這種對市場影響較為中性；另一派則贊成較大比例持有短期國債及其他期限更短的債券，這將使聯儲局在經濟低迷時可以迅速轉換為持有較長期國債來加大刺激力度。

值得注意的是，由於擔心從金融系統抽走了太多銀行存款準備金，聯儲局實際上在2019年暫停了被動縮表，並於當年晚些時候開始增持資產（重新擴表）。未來縮表如預期般完成值得關注。