內房風雲錄　恒大與SOHO中國潮起潮落　盡顯兩大營商手法｜鄭昆侖

雖然不太想再提及中國恒大（3333），但不談這個話題就很難吸引讀者眼球。即使本文的重點並非恒大，但因財經傳媒界的潛規則也要寫。有否投資價值僅是次要，重點仍是大眾有興趣聽。那當然，醒目的投資者應該早在今年3至4月份已出售中國恒大的股份（當時仍是13-16港元）。

至於近期以2至3港元才拋售股份的某本地二三線上市地產公司，其靈魂人物若然不是十分愚蠢，那麼應該是極為聰明。這個世界上有枱面交易，亦自然有枱底買賣。無論如何，作為這家上市地產公司的小股東，近月以來的感受亦應該不太好受吧。

內地財金市場的現實

順勢跟大家說一個故事。有一間內地上市公司（A公司）的主要業務是在北京上海等一線城市的甲級商業物業。毛收租回報率大約是2.5%，而平均借貸成本是5.0%左右。儘管A公司的作風穩健（付息債務/股本率僅40%左右）而且近年極少投入項目，但是負息差（即是借貸成本高於毛收租回報率）情況亦導致很低的股本回報率（ROE）。ROE僅為0.8%左右，而利息成本已吃掉了大半的租金收入。

B公司有可能見到A公司的情況，認為保守路線長遠只會被陰乾。因此，一不做二不休，倒不如大賭一鋪吧。B公司的做法是大量借債，利息成本一直不低於10%。用高息借貸大量建房賣樓，只要一直有大量人相信樓價只升不跌這個Business Model便長玩長有。只不過， 一旦整個信貸擴張週期停止了，B公司便出現嚴重的流動性問題了。

A公司的狀況類似於SOHO中國（0410），而B公司的情況其實類似於中國恒大。

港澳的財資以及營商新常態

某程度上，中國恒大弄至今天的狀況，除了許氏的營商策略進取等等因素之外，現實的內地金融資金成本以及物業收租回報率也是導致不少民企刻意冒高風險的客觀因素。

那當然，假如只能投資中國大陸，一個比較上安全的方法可能是不借貸而買入政府國債。10年期債券年息大約是3.0%，至少是正息差。

至於澳門的賭業企業、甚至是香港的大型地產商的前景，也是近日的一些熱話題。重點是相關企業除了面對政策收緊之外，另一個大方向應該是將來有可能要增加社會責任的付出。即使有一天這些企業需要協助處理中國恒大的「爛攤子」，也不足為奇。或許，這個便是港澳企業的新常態吧。

【財經專欄】「侖」理講價．鄭昆侖（CFA）｜善恆證券策略師