SPAC | 港產基金「造殼」尋寶東南亞　項目負責人親解玩法

去年SPAC公司於美國大行其道，不少公司股價大炒特炒，故事背後往往承載一個「夢」，亦即近年興起的一項投資「指標」——市夢率，皆因SPAC本身無任何實際業務，勝在手上有錢，投資者押注公司投資團隊眼光，做到「靚刁」。

香港雖然未容許SPAC公司上市，但早有港產基金搶飲頭啖湯。以香港為基地的Argyle Street Management Limited﹙ASML﹚去年成立SPAC「Malacca Straits Acquisition」，主力於東南亞尋找併購對象。項目負責人之一、擁多年資本市場操作經驗的ASML執行董事黃科凱（Kurkye﹚接受《香港01》訪問，拆解SPAC的實際運作，以至散戶如何揀「靚SPAC」。

SPAC通常由共同基金、對沖基金等募集資金而上市，他們稱為SPAC贊助人（Founder、Sponsor），黃科凱表示，SPAC公司雖然未能實質業務，但每一間都有自己的獨立董事會，贊助人或其團隊尋找到併購目標後，會交由獨立董事會審批，決定後再由股東投票通過。

同類行業多 估值難度不高

一間公司上市前，均需要進行估值，簡單來說是找出「公司究竟值幾多錢」。黃科凱表示，SPAC贊助人是直接與目標的合併公司進行談判，由雙方決定目標公司估值。

不過目標公司市值多少，亦非任由管理層「獅子開大口」，這就關乎第二項因素：美股的多樣性。他指出，美國有很多不同類型的行業在當地上市，較易搵出同類型企業進行估值上的比較，而且交易量、市場深度等都較其他市場好，因此較易得出一個較好的估值。

以ASML旗下的SPAC公司為例，目標收購東南亞資產，在美國也不難做到估值，「當地（東南亞）資本市場唔深，唔似香港或新加坡一樣深，對估值等其他嘢都唔係咁好，所以美國係一個好嘅平台，拎到一個更好嘅估值。」

併購目標公司 起碼取逾半股權

SPAC股權資本與目標併購企業的價值比率去年維持在5倍。到正式談判時，黃科凱指出，屆時交易架構將按實際情況及各種因素而定，如稅務、債務、股東等。他續稱，通常SPAC會直接收購主營運公司的股權或資產，而且必定是收購超過一半控股股權，以保「話事權」。

舉例說，假設迪士尼未上市，若要通過SPAC合併上市的話，該SPAC要購入逾50%股權，因此在極大多數情況下，目標公司均會將大部分，甚至所有資產併入SPAC當中，但科技「獨角獸」，則由於有不少前期投資者，若果他們希望合併前離場的話亦可，最終亦有機會不是整間企業併入SPAC。

管理層取態亦是風險之一

作為一個SPAC的贊助人，除了考慮公司本身質素及價值外，決定是否進行合併前，更要考慮管理層水平。黃科凱認為，目標企業的管理層最好要懂得資本市場，「有啲家族好有錢，（佢咃）唔明上市後有咩嘢要公開，又或者佢哋未準備要好公開（公司內部資料）的話，呢啲都唔係太識適合的目標。」

有別傳統企業，不少初創背後有天使投資者，因此贊助人要確保他們所接觸的管理層是能夠落最終決定，「公司創辦人同背後投資者係咪同一陣線？如果創辦人唔想呢一刻上市，覺得做多幾年可以做好啲，拎到更好的估值；但投資者希望上市，估值低一啲都可以。對我哋（贊助人）就希望簡單啲，接觸嘅企業管理層就最終決策者，相對上風險細好多。」

「好嘢一早畀人爭晒」

對散戶而言，可將SPAC想象成一種另類的「眾籌」，以一個較便宜的價錢，參與新經濟企業的初期投資。的確，近日多隻SPAC與目標公司合併，股價均急升。

他提醒，不論是在IPO階段，或是上市後想購入SPAC作投資，要留意贊助人背景，若果贊助人有多次成功將SPCE與目標公司合併的經驗，SPAC的成功率會上升；相反經驗不足的就有一定風險，「相信競爭係一年比一年惡劣，（過去）少人做就當然易賺錢，個人嚟講，第一次去做SPAC贊助人，之前冇任何紀錄嘅，通常都會難（運作）一啲。」

另一個值得大家留意的是，由於每個SPAC都有自己的「生命周期」，若果18至24個月內，未完成併購的話，IPO投資者可取回資金及利息，輸掉只是「時間成本」。不過黃科凱指出，小心有贊助人為避免清盤，「求其」與企業合位，「合併唔到一啲企業入去，股東可以拎番錢，呢樣嘢所有SPAC贊助人都唔想見到，係一個大失敗，佢哋唔想輸晒，搵到企業就照（合併）入去。如果公布咗之後SPAC股價跌穿10美元﹙初始定價﹚，你就知果舊嘢好多人都覺得係垃圾。」

值得一提，美股ETF市場發達，即使是SPAC公司，也有相關ETF，目前美股市場有三隻與SPAC相關的ETF。