美國聯儲局與通脹的「戰爭」遠未結束

美東時間7月26日，聯儲局聯邦公開市場委員會（FOMC）後宣佈，將聯邦基金利率的目標區間上調至5.25%到5.50%，升至二十二年來的高位。此次加息，也是聯儲局6月份暫停加息後，放緩加息節奏後的再次加息。聯儲局的決定符合市場的普遍預期。

當然，聯儲局與市場對於未來加息前景仍有不同的看法，聯儲局更傾向於9月再加息一次，而很多市場機構並不認同，25日芝加哥商品交易所（CME）的工具顯示，期貨市場預計聯儲局7月宣佈加息25個基點的概率約99%，而7月過後到今年底再有至少一次25個基點加息的合計概率還不足37%。與市場的樂觀不同，聯儲局仍然擔心通脹的「頑固性」。在這種情況下，目前聯儲局和市場的主要分歧仍然在於美國經濟和未來的通脹趨勢。

不過，各方較為一致的看法是，聯儲局此輪加息周期正在接近尾聲。年內是否還有一次加息，其實已經並不重要。此次聯儲局主席鮑威爾在加息之後表示，當前，完全有理由放慢加息速度，聯儲局將對未來的加息進程依然採取依賴數據的做法，對於9月的議息會議，需要看到更多數據後再做出決定，如果數據有支撐，9月可能加息，也可能不再加息。

這意味着在利率頂點問題上，其實聯儲局和市場機構的分歧並不大，將依賴於通脹和就業數據作出新的決策。對於市場期待的今年年內降息，鮑威爾強調，今年不會降息，降息與否將取決於聯儲局對通脹回落至目標的信心程度。不過，部分聯儲局FOMC委員預計明年將降息。

最近，通貨膨脹水平回落使市場感到樂觀。6月份消費者價格指數（CPI）按年上漲3%，而一年前的漲幅為9.1%。然而，剔除食品和能源後的CPI為4.8%。而克利夫蘭聯邦儲備銀行的CPI追蹤數據顯示，7月份的總體年化通脹率為3.4%，核心通脹率為4.9%。聯儲局青睞的個人消費支出價格指數5月份整體上漲3.8%，核心上漲4.6%。

將通脹水平降至2%的目標是聯儲局的職責之一。雖然美國經濟的強勁表現使得聯儲局所希望的軟着陸的可能性越來越大。令人擔心的是，在就業水平反映出的樂觀數據，意味着通脹問題越來越具有粘性，成為與經濟增長密切相關的長期問題。這意味着，美國經濟很可能落入通脹和經濟增長同步回落的路徑。

聯儲局對於實現軟着陸感到樂觀，認為美國經濟將擺脱衰退。不過，在市場看來，聯儲局很可能像此前加息過晚一樣，錯過降息的最佳時機。而且越接近於拐點，這種政策風險帶來的損失會越大。7月份加息之後，美國聯邦基金利率目標區間已升至5.25%-5.5%，為2001年以來的最高水平。

無論9月份是否還有一次加息，美國利率水平已經處於相當高的位置，勢必對於通脹和就業都帶來遏制性的影響。聯儲局保持高利率的時間越長，其對經濟帶來的負面影響就越大。能否實現軟着陸、推動政策的穩步轉換，對聯儲局的挑戰十分嚴峻。其實，接近緊縮周期終點的各國央行都面臨這一問題，英國財政大臣顧問近期就警告，英倫銀行可能因過度加息而使經濟陷入衰退。因此，市場的擔心也有值得認真思考的地方。如果通脹依然頑固，聯儲局保持利率水平不變的時間會更持久，必然會將經濟拖入衰退之中。

在安邦智庫的研究人員看來，聯儲局加息見頂，可能並不意味着風險因素的化解，也不意味着經濟增長前景的確立。在高利率條件之下，美國資本市場和就業需求所承受的壓力可能更大。這或許是資本市場投資者急於推動聯儲局降息的原因。這同時也意味着，聯儲局將承擔更為嚴峻的政策風險。

最終分析結論：

如市場所普遍預期，聯儲局日前宣佈將繼續加息25個基點。儘管包括聯儲局在內的大部分預期都認為聯儲局加息正在接近拐點，但貨幣政策周期終點的來臨，可能帶來更多風險，一方面是壓力之下市場需求的萎縮；另一方面是政策退出的風險在加大。因此，聯儲局與通脹的「戰爭」遠未結束。

本文原載於安邦智庫2023年7月27日的每日金融欄目