美國通脹問題的長期性仍然不容樂觀

最近出台的美國通脹數據再次高於預期。3月12日，美國勞工統計局公布的數據顯示，美國2月CPI按年增3.2%，高於預期的3.1%，前值為3.1%。美國2月CPI按月增0.4%，符合預期，但高出前值0.3%。

美國聯儲局更為關注的剔除食品和能源成本的核心通脹，美國2月核心CPI按年增3.8%，高於預期的3.7%，但較前值3.9%進一步回落，仍為2021年5月以來的最低水平。2月核心CPI按月增0.4%，為八個月最大升幅，高於預期的0.3%，與前值持平。

值得注意的是，美國2月核心CPI已經連續第二個月高於預期。此前的數據顯示，美國1月CPI按年增長3.1%，高於2.9%的市場預期，前值為3.4%；核心CPI按年增長3.9%，高於3.7%的市場預期。

連續高於預期的美國通脹，預示着此前市場對於通脹回落的預期過於樂觀了。如此前安邦智庫（ANBOUND）的研究人員所判斷的，美國通脹問題的複雜性意味着通脹不會如市場預期的那樣快速回落。新的數據再次證實了美國通脹的粘性，這勢必進一步強化聯儲局在降息方面的謹慎態度。

其實，美國通脹的問題，從其成因來看，既有疫情後全球供應鏈混亂、俄烏衝突帶來的能源價格上漲等短期因素，也有聯儲局此前量化寬鬆帶來的貨幣超發，還有全球供應鏈調整的長期因素。這意味着即使聯儲局採取的暴力加息在去年取得了成效，但地緣風險、全球供應鏈調整等影響物價的長期因素改變，靠貨幣政策其實很難取得效果，這是目前美國通脹頑固不退的因素。

如果從結構來看，商品通貨緊縮仍在繼續但已趨於平緩，按年下滑0.3%，而服務業通脹仍居高不下，按年大幅增長5.2%。而所謂的超級核心通脹，也即剔除了住房的核心CPI服務指數按月上漲0.5%，按年增幅高達4.5%，創2023年5月以來的最大增長。在安邦智庫合作學者許維鴻看來，服務業通脹其實更能反映出勞動力成本提高帶來的服務價格的提升，換句話說，在此前通脹高企的情況下，目前美國已經形成了工資和通脹之間的正向循環。這種由工資上漲推動的物價提升具有很強的粘性，在短期內很難如商品價格那樣快速轉變。因此，通脹結構的變化其實更反映出美國通脹的內生性。

考慮到目前美國的就業緊張情況，實際上美國勞動者工資繼續上漲的可能性很大，這意味着這種內生性的通脹可能需要更長的時間才能扭轉。3月8日，美國勞工統計局公布數據顯示，2024年2月，美國非農職位新增就業27.5萬個，高於市場預期的20萬個。失業率上升0.2個百分點至3.9%，觸及2022年1月以來最高水平，高於市場預期的3.7%，但仍位於4%的低位之下。美國2月平均每小時工資增速按年達到市場預期的4.3%。

美國就業市場仍表現健康，意味着工資上漲幅度不會輕易下滑，也就表明美國通脹水平仍然會維持相當一段時間。美國白宮近期預期2024年CPI升幅平均為2.9%，並且不認為未來兩年美國通脹率能夠達到2%的聯儲局目標。路透的調查顯示，經濟學家們預計聯儲局青睞的PCE物價指數今年的平均按年增速為2.2%，2025年和2026年為2.0%。但其他通脹指標如CPI、核心CPI和核心PCE物價指數至少在2026年之前仍將高於聯儲局2%的目標。這其實表明，聯儲局戰勝通脹的路還有很長。

美國通脹水平居高不下，使得市場對聯儲局放鬆貨幣政策的期待變得更為遙遠。目前來看，期待聯儲局在3月份降息的預期已經基本消失，而更多的預期已經將聯儲局降息的時間調整到了6月份。儘管通脹反映了美國經濟所具有的強勁需求，仍然在推高美國股市，但這同樣意味着聯儲局在更長的時間內將保持高利率環境，仍然會壓制美國經濟增長。實際上，目前一些市場人士已經開始預期，聯儲局可能將降息的時點推遲到下半年，甚至是三季度。隨着時間的推移，如果通脹水平繼續保持粘性，則勢必會引發資本市場的波動。

如安邦智庫的研究人員此前所言，聯儲局高利率政策持續的時間越久，對美國經濟帶來的抑制會越強，美國經濟增長更可能隨着通脹水平的回落而下降。這意味着聯儲局其實仍沒有確保美國經濟「軟着陸」的路徑。摩根大通行政總裁戴蒙表示，「世界正在為軟着陸定價，可能是70-80%。我認為，未來一兩年美國經濟軟着陸的可能性只有這個數字的一半。最壞的情況將是滯脹。」他同樣認為，聯儲局應該等到情況更加明朗後再降息。就此而言，目前的情況實際上對聯儲局的政策選擇而言更具挑戰。相對來看，如聯儲局主席鮑威爾所言，其實提前降息的風險將遠大於滯後降息。因此，聯儲局只能在「兩難」之間保持不變。

最終分析結論：

美國2月核心CPI按年增3.8%，高於預期的3.7%，但較前值3.9%進一步回落。值得注意的是，美國2月核心CPI已經連續第二個月高於預期。被稱為「超級核心通脹」的核心CPI服務指數按月上漲0.5%，按年增幅高達4.5%。這表明工資推動的物價上漲已經成為推動美國通脹上漲的主要因素，反映出美國通脹的粘性超過市場預期。聯儲局戰勝通脹仍有很長的路要走。

本文原載於安邦智庫2024年3月13日的每日金融欄目