不要被低息環境縱壞了

美國聯儲局周三（15日）決定上調標準利率75基點，是1994年以來單次最大幅度加息。聯儲局為了應對美國幾乎失控的通脹水平，不得不作出果斷的緊縮決策。然而同時，它亦害怕快速加息控制通脹將令市場過度悲觀而崩潰。

聯儲局在推出緊縮政策時只能步步為營，並不斷安撫市場，千萬百計希望能在控制通脹的同時，又能令經濟及資本市場軟著陸。然而，這個兩難困境正正反映了，市場已漸漸將金融海嘯以來十數年的低息環境視為常態，甚至出現依賴。正所謂由儉入奢易，由奢入儉難，現在要把利率提升回較高水平，定必對市場帶來痛楚。

金融市場搖搖欲墜

隨着美國通脹久高不下，市場對於加息的預期愈來愈大，而美股也在強大的壓力下不斷下行。受利率影響較大的納指和標指皆自去年底高位已下跌逾兩成，陷入技術性熊市，而表現較好的道指也已下跌接近一成。

美股過去十多年的牛市固然有眾多因素，但難以否認聯儲局長期低息政策所製造的「方便錢」（easy money）扮演了很大的角色。寬鬆的貨幣供應提供大量活水，令市場對風險產品重新估值，不少企業的股票估值都在近年創下高峰，甚至有「市夢率」之稱。再者，極低的借貸成本令不少企業能大幅增加槓桿，這經濟順景時幫助它們快速成長。

很多人也許好奇，現在通脹已到達80年代以來的高峰，利率大幅增加75基點，但利率其實距離80年代的超過10%還有很遠一段距離，為何市場已經極度低迷？這很大程度上是市場已經習慣了長期的寬鬆和低息環境，甚至對此像吸毒一般地依賴。一旦息率意外地上升，整個風險資產的估值邏輯便崩潰，很有可能形成經濟衰退並對經濟成長帶來長遠的壓力。也因為如此，聯儲局官員亦只能「就住就住」。周三的加息會議後，鮑威爾一邊放出了加息75點的結果，但另一邊又說他相信加息75點不會是常態，盡現鴿態，企圖安撫市場。

香港也要感受陣痛

美國的低息政策不只是美國的問題，也輸出到全球成為香港的問題。過去十數年間，美國量寬的熱錢流入本港，令股市、樓市等資產價格在十幾年間錄得可觀增長，甚至令一些香港人產生了樓價「只升不跌」的想法。

貨幣供應超預期的緊縮，卻打破了這些想像。港股今年以來一直在尋底；即使樓價沒有大幅下跌，亦不可能再回到2003年當年的「沙士價」，但近來的確漸漸失去上升動能而平穩下來。這些改變無疑都與我們過去的認知有所改變。關鍵的問題是，到底這些改變只是短暫的，還是會成為一種新常態？

這要視乎美國政府及聯儲局將來的長期政策而定。如果美國能改變一直以來依賴貨幣寬鬆刺激經濟的習慣，重新堅持較高的利息水平，那自然能打破過去十多年的低息常態。不過，從美國國債快速累積的速度看，高利率環境將令美國政府難以繼續舉債渡日，也可以說美國已經是積重難返，只要經濟一旦崩潰，美國又會像「吸毒」一般很快回到低息環境。美國的困境對香港而言亦是個教訓。依靠寬鬆貨幣政策來刺激經濟不能持久，只能發展實體經濟才是正確方向。