流動性危機紅燈亮　央行放大招救市

9月24日中國國務院新聞辦公室舉行新聞發布會，中國人民銀行行長潘功勝、國家金融監督管理總局局長李雲澤、中國證券監督管理委員會主席吳清介紹金融支援經濟高品質發展有關情況，並答記者問，會上公布了一系列重磅政策。會議召開前，就受到極高關注。這是因為，在此之前央行與外管局是9月5日，金融監督管理總局是8月21日才分別召開過同系列發布會。三位金融領域負責人同台，備受期待。對，加之，學界近日傳開了關於10萬億（人民幣，下同）刺激政策的討論，一時間各種期待、各種猜測。

果然三大巨頭聚首，必有重磅發布，主要包括：

一、近期將下調存款準備金率0.5個百分點，向金融市場提供長期流動性約1萬億元。

二、將降低中央銀行政策利率，7天逆回購操作利率下調0.2個百分點，從目前的1.7%降為1.5%，引導貸款市場報價利率和存款利率同步下行，保持商業銀行淨息差穩定。

三、引導商業銀行降低存量房貸利率，預計平均降幅大約在0.5個百分點左右。

四、將全國層面的二套房貸最低首付比例由25%下調到15%，統一首套房和二套房的房貸最低首付比例；同時，研究允許政策性銀行、商業銀行支持有條件的企業市場化收購房企土地。

五、將創設證券、基金、保險公司互換便利，支持符合條件的證券、基金、保險公司通過資產質押，從中央銀行獲取流動性，將大幅提升資金獲取能力和股票增持能力。創設專項再貸款，引導銀行向上市公司和主要股東提供貸款，支援回購、增持股票。

但坦白說，上次三位監管部門一把手同時出面講話，是整整三個月前的陸家嘴論壇，且三位在論壇上發表的大量信息和增量政策思路，基本都在近三個月得到了推進和演繹。然而，市場依然悲觀。

這主要是因為，宏觀上，受有效需求不足、高負債和低預期的拖累，經濟增速下行，通脹持續低迷，房地產繼續下滑，股票等資產價格跌勢加劇，流動性風險增加。宏觀方面，除了出口是亮點，其它領域表現均乏善可陳。需要警惕的是價格低迷的常態化。

但，以上宏觀壓力在此之前也存在，只是程度差異而已。實際上，真正促使央行在這個時間點出台政策組合的原因，還在於更深層次的擔憂。

央行金融數據顯示，當前的流動性正在下降。8月末，廣義貨幣（M2）餘額305.05萬億元，同比增長6.3%，增幅與上月持平。狹義貨幣（M1）餘額63.02萬億元，同比下降7.3%，降幅較上月擴大0.7個百分點。央行最新的報告顯示，2024年第二季末，個人住房貸款餘額37.79萬億元，同比下降2.1%。較前兩年的歷史峰值，個人住房貸款餘額減少了1.2萬億元。商業銀行依靠「貸—存—貸」的乘數效應來擴張資產負債表，進而創造流動性。如果存款和貸款同時損失，在反向乘數效應下，銀行縮表會加速流動性下滑。

需要注意到，中央指示「努力完成全年經濟社會發展目標任務」，更早之前的表述是「堅定不移實現全年經濟社會發展目標」。這說明完成目標的壓力增加，掌管貨幣政策的央行部門必須作出反應。且，當前經濟壓力正在向金融系統傳遞，私人部門縮表正在推動銀行縮表，進而加速流動性下降。所以央行必須放大招了。

現在這個階段還是必須警惕的。通常，第一階段是實體縮表階段，即投資與消費下滑。如果過度借債引發企業和家庭資產負債表衰退，就容易引發銀行縮表，風險傳遞到銀行系統，進入第二階段。

第二階段是銀行縮表階段，即流動性風險。由於金融系統存在加速器效應、乘數效應，銀行縮表非常容易引發流動性風險。當過度借債和悲觀預期抑制投資和消費，企業縮表穿過金融系統時，在反向加速器效應下，銀行緊急縮表，貸款快速下降，流動性加速下滑，引發市場恐慌，出現流動性陷阱，甚至誘發債務-通縮螺旋。再嚴重的往下走，就是第三階段，是大蕭條階段，即債務—通縮螺旋。

如今就處在第二個階段中，所以當前宏觀政策的首要任務應該是，「遏止流動性風險，避免通縮常態化」。央行應當把流動性風險作為短期的獨立性的風險事件來應對，而且是極速應對。

如今，流動性危機就是中國金融監管部門最主要考量。市場雖然依然暗淡，主要還是市場信心太差。但也應看到，已經積累了如此多政策空間，一旦信心回來，政策支撐的成效也會噴發。當然，信心不易，這也正是對中國經濟治理的考驗。