從「別讓李嘉誠跑了」到「許家印被抓」　內房債危機未完｜伽羅華

本港商界翹楚李嘉誠近年趨向低調，為新加坡建國總理李光耀的百歲冥誕，接受星媒訪問高度讚揚好友是「世罕其匹、東西一合的歷史巨人」，又指新加坡從「無」到今日的「無限機遇」，人人民切切實實感到自豪，這就是偉大領袖的最佳體現。

星港之爭是傳媒最喜涉獵的題目，但凡有讚新加坡者，就是有貶抑香港之意，若以此細味「誠哥」懷緬故人的說話，又是意有所指，不懷好意。

新加坡從無到無限，特別是過去三年外資蜂擁泊岸，政府躺著也怕贏得太盡，要加辣壓抑樓市投機活動，將外國人買樓的印花稅大幅加至60%。反之，港股成交則由2021年初超過3,000億港元，陰乾至近日不足500億港元，要推出打風不停市以刺激成交的新點子，樓市亦岌岌可危，減辣呼聲響徹雲霄。雖不是由無限到無那般誇張，但香港在國際金融中心的影響力確有被拋離前三之慮。

李嘉誠於2013年開始在上海、廣州拋售資產，當時中國經濟蒸蒸日上，香港營商環境則因高樓價政策進入瓶頸，對很多內地房地產的大伽來說，香港投資前景遠遜於內地，誠哥淡出內地房市的動作是難以理解，至2015年「別讓李嘉誠跑了」的官媒宣傳風行一時，表面是追究他飽食遠揚，骨子裏是侃笑他有金不敢執。

挖了兩萬多億大坑 根子是「無王管」

由「別讓李嘉誠跑了」至「許家印被抓」，一句「錢進美國，債留中國」成為官方宣傳樣板，輕輕將中國恒大債務危機，歸咎許家印管理團隊走資美國，而罔顧恒大獲官方加持十多年，商業違規操作罄竹難書的客觀事實。試想想要在內地深挖一個兩萬多億元債務大坑，這是竊國者行為，問題無疑在經營手法，但根子是「無王管」。

根據網易統計，自2009年上市以來，恒大累計分紅達733.86億元，以許氏夫婦全資控制的離岸公司持有恒大69%股權計，累計股份分紅超過500億元，相信許通過與丁玉梅「技術性離婚」，已經將這筆分紅轉移至海外。以恒大只分紅七百多億，卻制造了兩萬四千億元的債務，就算撇除許一些不務正業，例如新能源的電動車、礦泉水、恒大足球及恒大歌舞團，全部投入不過數千億元，那麼近兩萬億元的資產究竟進了誰人的口袋？這問題頗堪玩味。

許被帶走，意味政府放棄挽救恒大，但其他數十間房企的債務規模合起來超過幾間恒大，問題仍是要解決，將許繫獄，是有殺雞警猴之意，但不能緩解危機。根據彭博報道， 政府希望許以個人財富解決恒大債務危機，就算兩萬億債務填不了，也要他解決部分爛尾樓業主的問題。

許前妻丁玉梅是處理海外資產鎖匙人

除許被帶走外，曾主導恒大財富工作的許滕鶴（許二兒子），以及恒大一眾前任或現任高管均已在接受調查中，暫時未有信息的僅有恒大副主席夏海鈞。另外，關鍵人物的許妻丁玉梅近日行踪撲朔迷離，有傳她取得巨額分紅離港，亦有稱她曾現身恒大深圳總部，她似乎是唯一行動自由的許家成員，可能是她被要求處理家族海外財產而酌情寬免。

根據恒大2023年中期財報顯示，公司總負債約2.388萬億元。其中，6,040億元為合約負債，主要是爛尾樓業主的樓款，另從金融機構及企業的借款為6,248億元、應付貿易賬款及其他為10,566億元，當中包括應付工程材料款5,962億元，其餘是其他負債1,029億元。上述數字與半年前比較，除了爛尾樓業主的樓款少了1,170億元（應該是交樓後）外，其餘債務只有升沒降，恒大缺乏售樓收益下，合約負債很難有再削的空間。恒大現金則由去年底的143億元降至138億元，相信幾乎全都是受限制現金，至此恒大淨資產已被掏空。

一個饒有趣味的問題，就是恒大將公司資金走資境外的路線圖。恒大雖然歷年分紅達700多億元，但這些都是內地項目為主，衍生的是人民幣收入，如何將人民幣資產換為外匯？

大家沒善忘的話，2015年中國四大企業安邦、海航、萬達及復星到海外大肆收購，中國外匯儲備由2014年6月3.99萬億美元的歷史高位，其後兩年急降至3萬億美元，最終被中國政府叫停，當時四大企業是向國有銀行以內保外貸方式取得融資，恒大當然未加入這個走資潮而避過一劫，但內保外貸是正常融資工具，官方不願被濫用，但不可能被禁用。

美元債成為內房走資渠道 履約機會難上加難

恒大通過內保外貸，加上分拆旗下物管業務恒大物業取得港元集資，以及質押其持有的恒大物業及盛京銀行股權取得融資，所以在2020年前恒大一直保持一定外匯留存，至於如何將公司外匯有序流出境外投資人，除派發股息外，最佳辦法是透過美元債平台，股息還要看盈利，美元債只要有買家需求，借得多，自然派息也多。

目前恒大美元債規模為200億美元，票面利率由5.75%至13%不等，對真正外資來說，恒大美元債是高風險級別的投資，但對掌控恒大的管理層來説，投資公司美元債是穩賺不賠，許是唯一一位能登上十一國慶天安門城樓拍照的內地民企老闆，受到黨國如此禮待，不但恒大管理層對買公司美元債趨之若鶩，不少員工亦接受公司安排買入美元債，幾乎沒有人想過恒大最終走上被清算的不歸路。

可以姑且假設，過去多年夠膽買入恒大美元債的投資者，大部分是內線人士或一些權貴金主，恒大8月底向美國法院按第15章申請破產保護，極可能是政府與許背後支持者仍在激烈博弈，爭奪恒大所謂拖欠海外債權人的資產。由於內房美元債幾乎被官方視為走資渠道，其他內房美元債獲得履約的機會更加微乎其微。

【財經專欄】大盤漫談．伽羅華

資深財經傳媒人，多年來見證金融市場蛻變，在即食資訊年代，堅持深入調研和理性分析，現以自由人身份從事商業諮詢工作。

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