評兩大藍籌　創科困局不只被「唱衰」　領展有篤數之嫌？｜鄭昆侖

毫無疑問,上週表現最差的本地藍籌股正正是創科（0669）。受到沽空機構的「唱衰」, 創科全週下挫22.4%, 收報78.25港元。作為一家長期派息政策穩定以及經營現金流大體上是正數的企業, 創科的「會計造假」風險並不高。只不過, 創科的大客戶Home Depot在發佈22年第4季業績之時候指出2023年業務將停滯不前, 這個才是一個值得留意的風險。投資市場有可能將創科的市盈率壓至「高單位」數字, 這類型的「P/E de-rating」勢頭才是很麻煩的。

那當然, 因為環球息口高企的因素也在影響到其他本地藍籌股,包括近期涉及內地電商行業減價戰的阿里巴巴（9988）（90.05港元）以及京東（9618）（178.4港元）。領展（0823）近期的供股集資(供單位集資)活動,也是在曲線指出息口上升壓低了領展出售中港兩地物業的作價, 從而影響了領展的流動性（Liquidity)。

領展也有「誇大資產值」之嫌？

2月24日除淨日, 領展的市價單日下跌3.1%,收報50.1港元。3月9日至16日供股權將會在二級市場買賣。是次供股活動預計將於3月底之前完成。

長遠而言, 領展每單位應該值幾多錢, 這個實屬「海鮮價」。但有一點可以幾肯定,市場已經不信任領展在2022年9月份的會計數字,包括每單位總資產值的113港元, 以及每單位NAV的81港元(供股完成之前計算）。

如果筆者是沽空機構, 也可以指出領展的會計資產值被「誇大了」。那當然, 筆者相信領展的會計或審計作風是合規的, 只不過如何評估領展旗下的物業價值, 確實是涉及很多的假設（Assumptions)。

按領展的公佈, 旗下香港的物業估值（Appraised Values)是按3.1%至4.5%的貼現率(Capitalization Rate / Discount Rate)去進行估值。

鑑於環球息口仍在上升、以及美國聯邦基金利率在2023年年底之前隨時高於5厘, 因此領展的物業估值有否被高估了（Over-valued）,這個才是值得關注的因素。

供股集資能否順利 決定領展的「錢途」

再者, 是次供股活動能否正如領展管理層所預期成功集資188億港元, 也是關鍵因素。是次供股價暗示領展需要就所有物業資產減價37%（六三折）進行集資, 理論上是相比投資者自行買舖買商場單位有利。事實上, 香港不乏「旺區吉舖」以及「地鐵沿線死寂商場」的例子。

只不過, 如果連領展手持大量所謂較為優質的物業也不容易進行集資, 這個情況才是可怕呀。作為一名專業的投機客,物業估值、NAV、息率只不過是一推數字。比較上重要的反而是懂得在賭桌上「數籌碼」、「數飛」、「計牌」。

事實上不少收息型基金（包括亞太區的REITs基金）在供股前已經重倉持有領展, 而且這些基金的現金比率通常僅為管理資產值（AUM)的1%左右。

毫無疑問, 這些基金不單止未必會參與供股, 甚至是因為領展供股因素而沽出單位。

除了手頭上仍有充裕現金的散戶投資者之外, 筆者並不排除有隱形買家會買貨。只不過, 有能力以及有與趣的區內巨型買家未必太多。先不計不少內房企業只不過是剛剛「逃過了」破產命運(而這些企業應該無力進行境外投資), 即使是現金充裕的本地地產企業近期的投資作風也趨保守（否則不會出現多塊大型地皮拍賣出現流標的情況)。

又或者, 部份懂得計數的本地地產商會認為以接近44.2港元的成本買入領展單位, 好過自己投地起樓。無論市場上的「買入vs沽出」的博奕狀況如何, 「等埋供股結果」才是最可取的情況。即使有「本地大孖沙」在低吸領展,這亦等同跟港府的賣地收入「搶資金」。

「搶人才」或不如「搶資金」, 抽新稅有冇計仔？

似乎, 港府首先要做的事情並不是「搶人才」, 而是在面對幾年的財政赤字的形勢之下搶資金。至於向煙民以及馬會抽高稅的做法, 叫做不太影響到基本民生, 但是這些數目仍遠不及賣地收入下跌的金額損失吧。

日本奇幻故事系列《世界奇妙物語》有一個《美人稅》的故事單元。為了解決財政問題某國便向美人（包括故事主人翁的美女）抽高稅。隨著不少美人開始認清被系統認為美人的「弊大於利」, 紛紛扮成「醜人」以便逃稅。縱管有人逃稅失敗被捕, 但是總體逃稅情況仍然嚴重。在故事的後段, 某國就啟動「洗腦系統」慢慢地令人們將美人的定義180度改變了。結果應該是, 納入「新美人」稅網的人佔主流。傳統的美人的財政負擔大減, 但是不再被大眾認定為美了。

這個故事雖然有點兒天荒夜譚, 但是仍不乏邏輯。設立新稅的原則是先向一少部位人徵收, 然後慢慢擴大納入稅網的人口。再者, 外在對於美醜好惡的準則沒有絕對性。做人與其「跟紅頂白」, 倒不如好好認清自己需要甚麼。就正如Matrix電影內先知（Oracle)跟主角Neo的開示, 認識自己（know Thyself）。

【財經專欄】「侖」理講價．鄭昆侖｜善恆證券策略師

作者介紹：筆者 Albert (分析員的告白 / Albert Analyst)為特許財務分析師﹙CFA﹚，從事投資行業十多年，包括買方研究分析、獨立股評分析等工作。Albert的投資（投機）理念是尋找鮮為人知的宏觀以至行業趨勢，在人群未湧入前買入「優質資產」。

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