美聯儲「縮減恐慌」2.0 鑒古知今威脅機遇並存｜林子傑
機構投資者本週最熱門的話題，是當美聯儲開始縮減規模時，如何保護客戶和自己的投資組合。
自2020年3月以來，最新一輪量化寬鬆規模十分巨大，美聯儲的資產負債表擴大了4萬億美元，相當於美國2020年GDP的20%。當大多數資產價格昂貴且槓桿率遠高於歷史平均水準時，這一點尤其令人擔憂。鮑威爾表示，美聯儲離實現其通脹和就業目標越來越近，而央行如何提取過剩的流動性將對投資者構成巨大挑戰，黃金或國債等傳統避險資產，在當前流動性收縮環境下將不如以往有效。
溫故知新，讓我們回顧一下 2013 年縮減恐慌（Taper Tantrum）引起的市場反應。當年5月前美聯儲主席伯南克開始討論如何縮減2008年全球金融危機後的量化寬鬆和利率正常化，直接導致了一系列市場恐慌。
2013年縮減恐慌 新興市場面臨三方面動盪
債券市場：
2013 年5月1日至年末，10 年期美國國債收益率從1.66%升至3.04%，上升了 138 個基點。對於固定收益投資者來說，這是一段艱難的時期，大多數固定收益證券都在虧損。
股票市場：
在伯南克當年5月發表聲明後的幾週內，美國股市出現波動。芝加哥期權交易所波動率指數 CBOE VIX（恐懼指標）在 2013 年6月飆升。標準普爾 500 指數最初遭到拋售，但最終扭轉跌幅，並從6月低位反彈15%, 2013全年上漲達29.6%。一直到美聯儲在2018年四次加息，美國股市才經歷真正的回調，標準普爾 500 指數在年內下跌約 10%。
新興市場：
自伯南克5月發表聲明後，美元大幅升值。2013 年，許多新興市場經濟體，隨著本地貨幣兌美元貶值使貿易逆差惡化，新興市場融資難度加大，投資者將資金加速轉移至美國市場，導致MSCI新興市場指數在2013-15連續三年下跌。
2013年與2021年對比
事前溝通：
伯南克 2013年的縮減言論令金融市場感到驚訝，許多經濟學家預計2021年不會重演 2013 年的縮減恐慌，因為鮑威爾在 2021 年表示，央行將在實際縮減之前「進行明確的溝通」。
通貨膨脹：
2013 年通脹溫和（CPI + 1.5%），而在疫情造成的供應短缺下，今天的通脹是30年來最令人擔憂的（2021 年 8 月 CPI + 5.3%）。 美聯儲成員現在預測， 2022 年將首次加息，這比2020年12 月的預測快得多（那時估計至少要到 2024 年才能夠加息）。
估值高企：
美元指數（DXY）衡量美元相對於大多數美國重要貿易夥伴的一籃子貨幣價值，其指數越高，估值越高。 DXY在2013年5月1日為83.62，而2021年10月1日94.31。
再看10年期美國國債收益率，其收益率越低，估值越高，歷史平均值為 4.32%。2013 年 5 月1日，國債收益率為 1.66%，而 2021年10月1日跌至 1.48%。
標準普爾500指數的Shiller市盈率（Shiller P/E）, 用作衡量市場估值的指標，其比率越高，估值越高，歷史平均值為16.59。2013年1月1日，Shiller市盈率為21.9。2018 年1月1日，Shiller市盈率為33.31，截至2021年9月30日的Shiller市盈率竟為37.2。
投資者更應做好風險管理
面對諸多的全球不確定性（比如美國拖欠債務、能源危機、恒大債務危機等），我們理性地相信政府有能力防止最壞的情況出現，進而防止下一次全球金融危機。
投資者最大的擔憂是估值，對於債券和股票而言，在加息和收益正在放緩下，當前美國市場的估值顯得十分昂貴。美國央行和拜登政府如何制定疫情正常化後的貨幣政策，將是一個巨大挑戰。
對於投資者而言，不確定性和市場調整既是威脅也是機遇。一如筆者之前文章所主張，在當前的環境下，投資者需要有紀律地執行他們的風險管理策略和靈活地探索下一波的投資機會。
下次我將分享一些家族辦公室（Family Office）和機構投資者，在當前環境下用來保護自己的投資策略。
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【財經專欄】馬山歸來不看岳．林子傑
作者介紹：馬山資本董事總經理，資深投資人，半個媒體人。香港浸會大學校董會成員，香港證券及投資學會（HKSI）董事會成員， 香港社會創投基金（SVHK）非執行董事，上市公司和投資基金的非執行董事。特許財務分析師（CFA）及註冊會計師