恒大儘管不必破產　股東有運行？　參考兩美股便懂一二｜鄭昆侖

中國恒大（3333）近期確實多新聞，那當然太多新聞又未必是一件好事。美元債債價已大瀉、國內理財產品疑似涉大量苦主、華人置業（0127）的靈魂人物近日沽售不少中國恒大股份。

那當然，今天才走出來落井下石亦沒有太大意思。相對上，中國恒大會否破產對於債券持有人而言比較上重要。然而，即使中國恒大最後不用破產，也不等於股東有運行。

只要一看今天的Citigroup（美：C）、AIG（美：AIG）的股價水平就明白箇中玄機。即使兩家美資金融巨企沒有跟隨Lehman Brothers步入破產的命運，但是股東的損失仍是很嚴重。

今天兩股的市價（調整了合股因素）已從2007年年中水平累跌了85-98%不等，原因之一是美國財政部注資行動已大量沖淡原有股東的利益。因此，即使不用破產對長線股東來說也可以是災難性的。

Citigroup今天的股價水平為69.96美元，但計入合股因素2007年4月份當時仍高達533美元。

至於近期多人談及的內地理財產品，在推出時（不應該遲於今年1月，甚至是早於2020年年中）的預期回報達7.5厘至9.5厘不等。本質上，內地的理財產品其中不少是將資金投進影子銀行系統、地方政府項目、缺錢的內房企業等等。因此，相關風險其實很高，而且內地種種的理財產品所涉的系統性挑戰亦不細。

納入國指後　恒大「債股雙殺」不斷

至於中國恒大的未來，亦不容易作出估計。硬要說破產的理由亦很多。反過來說，要指出不破產的理由又不乏。舉例說，只要中央政府有一天指令中港兩地的企業要合力支援恒大，又未必全無可能。

中國恒大的高債務、策略過於進取的問題，其實早在2017年已經很清楚。只不過，投資者太早看得清未必有利。事實上，中國恒大的股價，在2017年4月至11月期間，由6.5元大幅升至31元水平。

因此，在投資市場時機（Timing）往往才是最重要。即使不少有識之士一早已看清中國恒大的問題，但是股價的斷崖式下挫主要是由2021年3至4月才開始。

值得留意，自從2020年12月7日被納入國企指數以來，中國恒大已由15.52元下挫至2.54元（-84%）。當天被剔出國企指數的中國萬科（2202），則僅由27元跌至18.7元（-31%），跌幅相對溫和。

不少人亦明白恒指公司近一兩年的選股能力極有「反向」力量。因此，被恒指公司剔出的股份未必「運滯」。可以這樣說，如果恒指公司有一天將中國恒大剔出國企指數，或者是中國恒大快將得救的時機了。

【財經專欄】「侖」理講價．鄭昆侖（CFA）｜善恆證券策略師