新經濟股阻力面面觀　三大因素逐一解構｜投資明「賢」‧伍禮賢

港股持續調整，當中新興經濟股份更成為跌市重災區，反映30隻科技股走勢的恒指科技指數自高位回落最多近三成跌幅。科技股出現調整的因素具多個方面，包括美國國債市場的波動、內地監管政策加強及美國對在美上市中概股加強監管等。

美國國債市場的波動，10年期國債孶息率一度升穿1.7厘。債息上升雖然可作為市場對經濟復甦的憧憬，惟作為金融市場對企業進行估值的重要工具，美國債息的上升可視為無風險利率的上升，而無風險利率的上升則導致企業的預期投資回報率提高，而企業的預期投資回報率提高則導致企業未來估值在折現時導致現值下跌。而近期內地監管政策對新興經濟行業反壟斷的規管加強，以及美國證監會進一步推進《外國公司問責法案》，亦導致市場對新興經濟股的未來盈利增長增添憂慮。

我們以下將嘗試對相關不利因素逐一解構，去預判新興經濟股份的前景。

先看美國國債孶息率的上升。前文提及息率上升將會拉低企業估值，惟我們應同時需要留意，息率上升導致其他方面的溢出效應，亦將從不同側面影響企業盈利。最為明顯的，乃本次息率上升預期了未來經濟熱度及通脹的上升，而合理的熱度及通脹向上，往往是經濟復甦，或至少作為經濟間歇性復甦的反映。如果企業估值因為息率（折現率）上升而降低，那麼企業的估值卻同時在息率上升中反映出折現之前或有所增長。

如果我們將美國標普500指數跟過去10年債息的走勢作出比較，可以發現，從2000到2020年的二十年間，兩者走勢的相關性達0.439；若將時間縮減至2010至2020年的十年間，兩者走勢的相關性達0.208；如果回顧過去一年的走勢，兩者的兩者走勢的相關性亦有0.279。而過去的三個月，兩者卻表現出負相關，相關性係數為負0.159。這從某種程度上說明了，國債孶息率的上升，短期對股市表現具一定影響，惟時間越長，其影響逐步下降，遠期來看，股價與國債收益率呈現正向相關。相信未來美國國債息率仍將受惠經濟復甦向上，惟對股價帶來的憧憬將逐漸減弱。

第二個因素是內地反壟斷監管。這個因素對大型科企帶來短期衝擊、利好中小科企創新、長遠利好行業規範發展等的論調，理應獲大部分所接受。惟值得注意的是，反壟斷監管，長遠對於大型科企而言，不妨亦可視作利好因素。

大型科企自身在規模、資金、技術及人才培養上的優勢是中小科企無可比擬的，當其利用這些自身優勢去排斥其他市場准入者的時候，就會導致壟斷的出現。但是，正如筆者前期在其他平台所提，反壟斷針對的不是具壟斷地位的市場參與者，而是針對具壟斷地位市場參與者的行為。不同行業總有市場份額的高低之分，如果大型科企排除自身的壟斷性優勢，其在其他方面的先天性優勢依然難以排除。大家可以想象以下，內地反壟斷法出台之後，市場會否出現多幾個騰訊、阿里？

相反，反壟斷的出台，將倒逼這些科企從自身角度要求出發，在新的監管體系中適應創新，去維持其自身優勢。

最後一個是美國證監會近日通過臨時修正案，指出如果外國公司不遵守美國審計標準，將被要求從美國交易所退市。儘管這些措施並未具體針對任何國家的任何上市公司，但預計這些措施將對中國的相關公司產生最大的影響。出於國家安全的考慮，中國一直不願允許外國監管機構對國內會計師事務所進行審查。

我認為有幾點值得投資者註意。首先，目前距離最終修訂之前還有90天的公眾諮詢期，而即使最終修訂出台亦未必會立即導致不符合標準的在美中資公司退市，因為最終修訂的內容可能包含連續幾年不合格的條件。因此，即使提出修正案，中美仍有時間進行談判。

惟另一方面，預期中國很難向美國監管機構開放所有在美國上市的公司的會計，特別是對於某些涉及國家安全或國家數據的上市公司。因此，中美最終達成共識仍然存在很大的障礙。預期最終修正案出台之後，中美將繼續進行相當一段長時間的談判，在此期間帶來的不確定性將繼續影響在美國上市的中國公司的股票表現。

投資市場向來錯綜複雜，眾多因素的反覆博弈導致投資情緒變向波動。結合上述因素，投資者不妨關注業績增長穩健、估值相對合理的大型科企，如果借利空消息出現急跌時，不論短期可能出現的反彈，或者長線的增值投資，均不失為較佳的投資標的。

【財經專欄】投資明「賢」．伍禮賢｜光大新鴻基證券策略師

＊筆者為證監會持牌代表，沒有持有上述股份