【01周報社論】「謎網」突顯監管漏洞 同股不同權須設保障機制
本港所剩下的所謂支柱產業，不外乎是樓市和股市。對於樓市問題，在港府的置業主導思維、將市民安居需要推卸給私人市場的錯誤方向下，造成財富集中於有產階級特別是地產財團，淪為社會不公的根源；而對於股市，也明顯地向金融業界等既得利益者嚴重傾斜，忽略了對投資者的保障。而一個未能妥善保障投資者權益的股市，其實只是一個賭場，甚至只是一個「天仙局」而已。
在同股不同權的問題之上，香港的精英階層一向自詡要與紐約、倫敦等國際金融中心比肩，因此也要與這些市場看齊，容許同股不同權的創新企業如阿里巴巴的來港上市。而財政司司長陳茂波在上周出席金融領導委員會會議後，對此提出了明確的時間表，表明要將同股不同權的相關規則在明年上半年定下來，明年下半年就可容許這類公司上市，彷彿預示接下來的諮詢結果必然會大開綠燈，同股不同權即使存在爭議，也已經勢在必行。
允許同股不同權企業來港上市，原則上值得支持。現時不少國際科技企業，例如Facebook、Google的母公司Alphabet，以至為港人熟悉的阿里巴巴等等，其股權架構都是同股不同權，即公司創辦人、管理層等持有的股票，每股投票份額較一般持「街貨」的股東更高，甚至有股票是只能投資買賣卻沒有投票權，這種股權架構有利於創辦人、管理層更牢固地掌控公司的發展方向，避免資金方因為追求短期利益等因素而左右其決策。既然同股不同權是市場大趨勢，為不少創新企業所用，香港改革證券市場規章以接納同股不同權企業，本來無可厚非。
但最令人憂慮的是，無論是港府也好，以至交易所也好，似乎只是看見同股不同權的美好一面──或者說得更直白一點，只是看見同股不同權帶來的白花花鈔票，忽視了由此衍生而來的監管挑戰。因為一旦同股不同權的上市公司管理層，作出有違公眾股東利益的決定，在每票不對等的先天缺陷之下，公眾股東往往會成為刀俎上的魚肉。因此如美國等允許同股不同權企業上市的市場，都會設有諸於集體訴訟（class action）等機制，作為公眾股東在必要時捍衛自身權益的有力武器。
政府該考量前途還是錢途？
然而，相比陳茂波對宣布同股不同權推進時間表的決斷，他在如何制定保障投資者的配套機制，卻顯得支支吾吾，籠統地表示在投票權方面「可能」也有一些限制、也要這些公司披露更多額外資料等等。政府對落實同股不同權態度積極、對相應加強保障投資者卻態度曖昧，更令人質疑在同股不同權問題上，政府的首要考量，到底是香港證券市場健康發展的前途，還是一部分既得利益者的「錢途」？
只要看看近年本港證券市場監管績效，以至所謂改革監管制度的諮詢方式，足以反映出這種憂慮絕非無的放矢。近年本港證券市場最為人詬病的，是細價股市場的諸般亂象，新上市公司「啤殼」成風、掛牌後業績迅速走樣，而不少缺乏業績支持的新公司，在上市後更出現瘋狂炒作，股價暴升暴跌。這些烏煙瘴氣的現象，竟是在本來負有一線監管責任的港交所的眼皮底下不斷出現，反映本港證券市場在投資者保障上的長期缺失。
對於港交所「一人分飾兩角」的矛盾，曾經有過糾正的機會。去年港交所與證監會，曾就上市監管架構改革進行諮詢，這項改革的關鍵之處，是證監會由幕後走到台前，和港交所分享前線監管、特別是針對新股上市審批的權力，藉以改善新股質素。不過所謂的諮詢程序，其諮詢對象主是投資銀行和證券行，這些為保薦新股上市而賺取豐厚利潤的商業機構，會如何看待一個提高監管要求、令新股上市審批增添難度──也就是為自己「倒米」的改革建議，其答案已經相當明顯。結果這項改革，在「市場」的大力反對之下夭折。
是故，雖然政府表示會就同股不同權的監管問題諮詢市場，但當局既已對落實同股不同權已有明顯立場，亮出了底牌，在接下來的諮詢中，只怕又會成為上市監管架構改革的翻版，在諮詢過程中被既得利益者牽着鼻子走。若如此，這樣的同股不同權制度，到底是為了既得利益者而推？還是以香港證券市場的健康發展為念？
《上市規則》漏洞未有堵塞
雖然上市監管架構改革觸礁收場，但證監會方面顯然已意識到證券市場監管不彰的問題，近期開始採取「前置式」監管手段，更主動地整頓市場違規，除了根據《證券及期貨條例》所賦予的權力，主動煞停一些存在疑問的新股上市申請，更將多家疑涉重大失實的上市公司勒令停牌。例如最近證監會在兩個交易日內，下令第一信用（8215.HK）、康健國際（3886.HK）、華仁醫藥（0648.HK）等三家公司暫停交易，而這三家公司，均是資深股評人David Webb早前公布的「謎網50」（The Enigma Network: 50 stocks not to own）成員之一。
事實上，港交所的角色一向被指存在明顯利益衝突。一方面，港交所是一家上市公司，需要向股東負責，例如在現貨市場方面，港交所在今年首三季收取了超過六億元的上市費，較去年同期增長7%，至於現貨市場交易費收入更接近12億元，按年增長三成，對港交所來說，新上市公司無論好與壞、市場交投是理性還是非理性，一律都是利之所在；但在另一邊廂，港交所亦是一個前線監管機構，負責執行《上市規則》以規範市場。同一個機構，既要以牟利為目的，同時又要防範只顧逐利而忽略了市場秩序，對於這種「監管機構港交所」約束「上市公司港交所」的角色矛盾，多年來不斷被批評為恍如兼任球員與球證。而且從細價股市場層出不窮的狀況來看，港交所管理層將自己視為監管機構還是上市公司的平衡拿捏，更是不言而喻。
根據David Webb所指，這批股份正正是利用《上市規則》多年來都未有堵塞的漏洞，以「獨立股東」的名義互控系內股份。而這種「過於巧合」的控股網絡，令看似「獨立」卻存在利益關係的股東，有可能對一些不符小股東利益的決議投下贊成票。或許會有人覺得，投資者只要避開這些股份就可保投資平安，但如David Webb般的投資老手，也曾因誤陷「謎網50」股份而損手，在港交所漠視制度漏洞之下，假如證監會不果斷出手，投資者的利益又由誰來保障？
有人形容，證監會主動出擊，是要與港交所爭奪監管權力。但其實最根本的問題，是在證監會、港交所之上的香港政府，希望為香港構建一個怎樣的證券市場。創設證券市場的原意，是透過撮合有資金需要的企業和尋找投資機會的資金，促進工商百業的繁榮興旺，假如忘掉這初心，令證券市場淪為只有投機炒賣、少數人巧取豪奪的天仙局，本來已沒有什麼支柱產業可以依靠的香港，還有什麼未來可言？
更多周報文章︰【01周報專頁】
12月4日出版第89期《香港01》周報，各大書報攤及便利店有售，敬請讀者留意。你亦可按此訂閱周報，閱讀更多深度報導