【這一秒的歷史】亞洲金融風暴二十年
撰文：秦晞輝
(本文原載2017年6月12日《香港01》周報第64期B19版)
下月是香港主權交接的二十週年，同時也是亞洲金融風暴展開帷幕的二十週年。歷史發展的亂象往往容易令當局者迷，於是史家才有「蓋棺定論」的說法，亦即一個人只有待到百年之後，才可以對該人的生平作一結論。然而，在歷史長河中進行選擇的人們，沒有這麼長命去徹底了解今天世界發生的種種動態。不論是政治家、投資者、學者和普羅大眾，也需要在滿佈局限的情況下不斷解釋世界的動態。
著名投機者索羅斯（George Soros）(圖)便看準了這一人類認知的先天缺憾，構思了他的金融理論。在《金融煉金術》（The Alchemy of Finance）中，索羅斯指出「市場價值總是錯誤的，錯誤在它們總呈現了一種對未來的偏見。」索羅斯抓緊 「市場參與者本質上存在偏見」這個大前提，提出經濟學中的均衡價格說（Equilibrium Price）與真實世界毫無關連。他構思了以偏見行為解釋市場價格的金融理論，提出市場波動因應人類認知天性而必然出現，於是投機者必須積極尋找市場上的不均衡點（disequilibrium），從市場參與者的錯誤行為中獲利。
重要的是，索羅斯這個引以為傲的金融理論為他帶來了天文數字的財富。在2016年《福布斯》的全球億萬富豪排行榜中，索羅斯以249億美元的資產排名第23。他被譽為「金融怪才」，他從1969年成立的「量子基金」（Quantum Fund）至今，以平均每年35％的綜合成長率帶來豐厚回報。1992年，他以大規模拋售英鎊的方式狙擊英鎊，令英鎊的匯率一個月內下跌20 %，量子基金在這次英鎊危機中獲取了數億美元的暴利，索羅斯自此被稱為「打跨英格蘭銀行的人」。
更為港人所熟知的是，索羅斯是那個在97年帶來亞洲金融風暴，在98年狙擊港元的「金融大鱷」。在這場金融戰爭中，索羅斯以一人之力拖跨了泰國、馬來西亞、印尼、南韓等國家的貨幣和經濟，使這些國家陷入經濟衰退。而在與香港政府一戰中，剛成立的特區政府打下了為國際分析家津津樂道的「勝仗」，成功保衛聯繫匯率和擊退炒家。前聯儲局主席格林斯潘曾稱讚當時的香港金管局總裁任志剛(圖)為效率最高的央行行長之一。
九七亞洲金融風暴的始末
九七金融風暴，有深層的國家經濟因素促成。九十年代初，東南亞國家經濟起飛。彷如今天一樣，是投資者的投資勝地。泰國、馬來西亞、印尼等國家的GDP年增長達7至11%。隨著日圓轉強，熱錢急速流入東南亞國家炒股炒樓，東南亞經濟一片榮景。但正如經濟學者保羅．克魯格曼（Paul Krugman）(圖)在1994年發表的〈亞洲奇跡的神話〉（The Myth of Asia’s Miracle） 中指出，東亞國家的經濟增長靠的主要是投入量的增加，如高投資、高勞動參與等，而非技術進步。其時東南亞國家的生產基本面主要是勞動密集型和低端產業為主，產業升級並未開始，因此投資價值被嚴重高倍。
基於這種經濟結構，泰國等東南亞國家的經濟極度依賴外地投資者。當外圍經濟因素出現變動時，這些國家就會出現泡沬爆破的危機。比如在1995年，日元轉向兌美元貶值，這既影響了東南亞的出口市場，亦影響了企業的資本投入。於是，東南亞各國開始增加外債，這些債務規模亦遠超自身的外匯儲備，蘊釀了泡沫爆破的土壤。
索羅斯等投機者正是看準了東南亞市場的資產泡沫，開始以投機操作獲利。以泰國一役為例， 索羅斯從泰國銀行借入大量泰銖，然後在外匯市場上作部分拋售，買入美元。此一拋售造成了市場的恐慌，投資者擔心泰銖崩潰的危機，於是放大了泰銖的拋售量，紛紛兌換美元。如此惡性循環，最終令泰銖大幅貶值，重挫20 %，於是索羅斯就能用廉價買回先前借入的泰銖，中間便賺取了龐大差價。而且索羅斯還能從期貸市場中，押注泰銖貶值，同時賺取龐大收益。此一投機操作充份利用了市場價格的不均衡，以及隨之伴隨的人群的心理恐慌，打了一場擊倒國家經濟的勝仗。
在橫掃泰國、馬來西亞、印尼等國家之後，索羅斯將這場金融鴻門宴的利劍指向了香港的聯繫匯率制度。港元自1983年金管局成立以來一直與美元掛勾，此一政策亦至今不變。聯繫匯率增加了投資者對港元的信心，一旦此制度崩潰，投資者將容易對香港失去信心，令香港經濟陷入衰退。其時，索羅斯運用他在東南亞的投機手法對付港元。起初前金管局總裁任志剛以挾高利息應對，隔夜拆息一度抽高至280厘，俗稱「任一招」。然而，儘管能一時捍衛港元，但這超高利率對股市和樓市的打擊亦甚為龐大。1998年8月，任總改變了策略，動用大規模外匯儲備購入港元，以抵抗炒家的沽出，並將港元購入藍籌股作長線投資。其間，港府共耗費過千億元的外匯儲備，成功擊退索羅斯。然而，香港經濟在這場戰役中亦損失慘重，恆生指數一度跌穿6600點，此役雖然成功捍衛港元，但亦重創香港經濟。
今天金融市場的波譎雲詭
儘管索羅斯在牽起亞洲金融風暴中責無旁貸，然而危機的出現，也是因為部分國家的經濟政策出現深層問題，以及經濟全球化下金融體系的互相依賴而引發連鎖效應。正如近來復出的任總所言，引發金融風暴的深層原因並未解除，全球資金流竄的問題仍未解決。因此，在市場一片樂觀的環境下，更必須獨立思考。
金融風暴有可能歷史重演嗎？環顧今天的東南亞國家，各國也汲取了當年的慘痛教訓，積極增加外匯儲備，比如2017年3月泰國的外匯儲備為1809.14億美元、印尼4月有1233億美元、馬來西亞5月的外匯儲備有973億美元。新興經濟體如柬埔寨、越南等的外匯儲備亦較穩健。而且，今天東南亞各家紛紛建立廠房，甚至不少大企業如富士康也把廠房從中國轉向東南亞，免卻了以往技術不足的問題。因此，我們不能刻板地迷信相同的狀況會在東南亞重演一次。
然而，資產泡沫的危機，仍然不能排除。正如任總指出，全球量化寬鬆的環境造成全球游資充斥。雖然特朗普表面上要收緊對華爾街的控制，但任總表示特朗普其實在鬆綁對華爾街的監管，全球資金游走的問題嚴重。因此，一旦下一次金融危機爆發，規模恐比以前更大。資產泡沫可能因為美國加息、信貸危機等因素而爆破。
在索羅斯等投機者眼中，泡沫是必然存在的，原因是市場是由必然存在偏見的參與者所組成。於是，泡沫爆破也不是什麼驚天地的事情。問題只在於只有少數人能清楚洞悉這些泡沫。不論如何，基於嚴謹研究的獨立思考，從歷史案例中提取防範意識，避免聽信盲目 的偏見，依然是思考金融市場的基本步。在一片榮景的投資熱潮下，我們更需要獨立思考，為每一個決定做科學的判斷，避免成為炒家手下的犧牲品。