港交所增長背後的三大隱憂

港交所（0388）宣布放棄併購倫敦交易所，港交所行政總裁李小加稱是因為未能取得倫敦證交所管理層方面積極回應，不得不做出放棄收購的決定。雖然該收購暫告一段落，對港交所來說要做的任務仍然很多，其中之一是檢視和修正自己高速發展下暴露出的多個隱憂。

正如香港經濟發展大大受惠於中西方間橋樑這一獨特定位，成為了國際貿易和金融中心。港交所也憑着連接中國資金和國際資金的優勢「贏在起跑線」，不斷高速發展，過去十五年間，港交所上市公司數目由2004年的1,096間，激增至今年8月底的2,392間。港股市場上市的公司總市值也由6.7萬億元增至30萬億元。股票市場外，其他市場也有可觀增長，現時港交所內的衍生權證增至5,626隻，牛熊證增至3,476隻，界內證增至287隻，信託基金增至150隻；債券市場也有增長，債券數量增至1,318隻。

整體而言，港交所每日平均成交金額由2004年的160億元，增至今年8月的864億元，大升4.4倍。最新成交金額當中，有75%是股份，8%是衍生權證，9%是牛熊證，近8%是單位信託基金（包括交易所買賣基金）。不過，在這些亮麗數據背後，港交所在高速增長的同時也有三大弱點未解。

僅8%新股來自非中國區

首先，港交所雖然以股票和首次公開募股（IPO）市場舉世知名，長年身處全球IPO集資前三位，更曾連續多年成為全球上市集資「一哥」，但於香港上市的股票來源地卻十分單一，主要集中在中港股票，有內媒統計，過去十年間在香港新上市的公司中，僅有8%來自香港及內地以外的地區，其中中資H股便佔據融資額的48%，令港交所出現中港企業「獨大」、企業來源地單一的現象。

2004年，內地企業市值約佔港股市場總值約三分之一，內地股份平均每日成交金額約佔整個股票市場平均每日成交金額的49%。但至8月底，內地企業佔整體總值已增至69.1%，成交金額佔整體股份成交金額也增至76.1%。內地企業在港股的成交和市值持續擴大，說明港股愈來愈側重內地企業，跟香港對外宣稱自己是國際金融中心和股票市場的定位有一定落差。

金融股佔恒指近半

港股除了地理過度集中外，產業也十分單一。首先翻開港股中大眾最認識的部份，即俗稱「藍籌」的50隻恒生指數成份股，如果以全球行業分類標準（GICS）劃分這些公司，當中有11隻是金融股（市值佔48.6%）、包括騰訊在內有3隻傳訊股（市值佔15%）、地產共12隻（佔11.5%）、能源有4隻（佔比5.6%），其他行業的佔比都在5%以下。這已經計及了三隻重磅內地企業股—騰訊（0700）、瑞聲科技（2018）、舜宇光學（2382）加入恒指的正面影響，但地產金融加起來佔比還是逾六成，可見恒指產業成份的單一。

據統計，2017年港股市場有逾六成成交、市值、淨利潤和淨資產集中於81家恒指或國企成份股中，而其中前五大權重股的權重總計已超過40%，這令港股出現「頭重腳輕」的情況，也令中小型科網企業流通和股價更不理想，進一步影響他們來港上市的意欲，進入了一個惡性循環。

集資能力下降

企業來源地過度集中在中港股票，且行業單一，以地產金融為主，而高增長的新經濟股欠奉，令國際資金愈來愈不青睞香港上市的股票。過往不少中國企業不選擇在內地上市而來港上市，是因為想增加國際曝光，引入更多國際投資者。但近年在港進行IPO集資的中國企業，往往已沒有過往那麼受國際投資者歡迎，不少公開發售均沒有得到足額認購，連國際配售部份也不太「國際」，往往要靠內地資金捧場，例如2016年3月於港交所上市的浙商銀行，鎖定逾60%投資的5家基石投資者全部來自內地，之後登陸港交所不到一年，該行便宣布重回A股上市的計劃， 至8月底成功通過內地市場發行審核委員會審核，即將成為A股第35家上市銀行，也是第13家「A+H」上市銀行。

在港股市場不受投資者青睞，而選擇回歸A股的不只浙商銀行，登陸港交所637天的萬達商業（3699）也已經正式退市，以上市發行價私有化，且計劃兩年內回歸A股，被外界戲稱是「完全無用過香港市場」。另一內地房企恒大（3333）雖然沒有完全離開港股市場，但也積極回歸A股，今年7月便宣布旗下恒大地產借殼A股上市公司深深房回歸A股的重大重組正有序進行。

內地企業回歸A股潮正是警號，顯示港股的一大弱肋，若內地企業來港既吸納不了國際資金，估值又較於A股上市低，港股市場對內地企業來說還有什麼吸引力？據最新統計，A+H股票當中，H股價格比A股高的只有青島銀行（3866）和海螺水泥（0914），其他都是A股價格比H股高。當中差距在20%以內的有16隻，差距有20%至40%的有36隻，差距為40%至60%的有37隻，差距在60%以上的也有20隻。可見對中國企業來說，如果追求更高的估值，在內地上市是比在香港上市更好的選擇。

上文刊登於第183期《香港01》周報（2019年10月8日），《「港交所增長背後的三大隱憂》。

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