人民幣欠大跌基礎　有序下調反利中國出口

人民幣急貶成貿易戰反制措施？人民幣兌美元上周出現較大幅度的下跌，可是，這一輪貶值主因不在於中國經濟，而在於美元持續上升，相較下人民幣貶值幅度已較很多其他貨幣少。有意見認為，人民幣平穩下降，不但不會危及金融穩定，更有助提升內地出口貨品競爭力，對處於中美貿易糾紛當中的中國提供了緩衝期。

美經濟較預期好　美元升值

上周人民幣兌美元中間價連續八日下調，一度跌破6.6關口，是去年12月20日以來首次。人民幣在岸價（CNY）和離岸價（CNH）上周五雙雙插穿6.64水平，是去年11月以來的新低。人民幣大幅貶值的主因，是美國經濟較預期好，而歐洲和日本的經濟前景則不及預期，令美元出現較大幅度的升值。

2018年以來，美國經濟持續向好，美國總統特朗普稅改和基建計劃更可能進一步加快美國復蘇，特朗普預計，美國GDP增速將進一步上升，料會非常接近、甚至超過4%的經濟增長目標。美國亞特蘭大聯儲銀行行長博斯蒂克（Raphael Bostic）更表示，擔憂美國經濟會出現過熱情況。市場已經普遍預期聯儲局今年的加息次數會由三次增加到四次。

另一方面，歐洲政治不明朗和部分地區的債務問題，引發市場對歐洲經濟前景的擔憂，歐央行貨幣政策正常化進程再度受挫。歐央行6月中宣布會於年底前退出量化寬鬆（QE），但又指歐洲經濟仍需要保持大量貨幣刺激措施，並承諾至少到2019年夏季前，會將利率保持在超低水平。偏鴿的央行聲明令不少投資者感到意外，當天歐元最多跌約1.5%，見近兩年來最大單日跌幅。同時，日本則長期未擺脫通縮局面，物價增長緩慢，日本央行亦於上月中宣布維持貨幣政策和買債規模不變。由於主要央行貨幣政策分化，美匯指數上月表現一枝獨秀，由6月14日的93.19水平，抽升到上周的95.53水平，升幅高達2.5%。

貶值幅度較其他貨幣小

美元大幅度升值，人民幣受壓無可避免，但相較其他貨幣，人民幣的貶值程度較小。華盛頓智庫布魯金斯學會（The Brookings Institution）高級研究員杜大偉便表示，與其說是人民幣貶值，倒不如說是美元升值，而人民幣兌美元的貶值幅度還沒大多數其他貨幣多。

中國內部因素也有影響。有分析認為，中國的去槓桿、加強金融監管、房地產調控等措施，無可避免令經濟面臨下行壓力。在美國經濟勢頭強勁的情況下，中美十年期國債利差不斷收窄，由2018年初的140點子以上，收窄至目前不足70點子的水平。此外，特朗普的貿易保護政策或會令中國的經常帳和金融帳惡化，加大人民幣貶值壓力。一方面，貿易糾紛令到中國貿易盈餘受損，經常帳盈餘下降。另一方面，特朗普鼓勵美國生產企業回流，或令大量美元資金回流美國，也會令中國金融帳惡化。

貶值易誤傷貿易伙伴

不過，人民幣的適度貶值不一定是壞事。在中美貿易衝突愈加激烈、禍及中國出口商之際，人民幣貶值，變相提升中國出口商品的競爭力，某程度上抵消中美貿易糾紛帶來的不利影響。早前特朗普聲言要對高達2,500億美元的中國商品徵稅，數額之大甚至超過了美國出口到中國的商品總額（1,300億美元），中國難以推出等額的反制措施，美國外交關係協會高級研究員塞特瑟（Brad W. Setser）便認為，因為中國能瞄準的美國商品數量較少，中國或會考慮以人民幣貶值作為反擊措施。

高盛的報告亦指，中國可能以人民幣貶值作為應對美國貿易摩擦的對策，料人民幣貶值5%將帶動中國經濟增幅0.4個百分點，如此應對的效果亦勝過出售所持1.8萬億美元的美國國債。不過，彼得森國際經濟研究所高級研究員尼古拉斯拉迪（Nicholas Lardy）則認為，中國不大可能通過人民幣貶值來對付美國關稅，因為不夠聚焦美國，容易「誤傷」其他貿易夥伴。

分析指缺大幅貶值基礎

人民幣短期來說難以出現大跌。路透社引述交易員指，雖然人民幣連跌多天，但跌幅未超過官方容忍範圍，料即使每日波幅擴大至1%，仍在可承受程度，且美匯指數中期走勢有較大的不確定，料只要不出現單邊下跌的預期，中國監管當局最多只會緩和跌勢，而無意扭轉。《證券日報》則分析指，本輪人民幣貶值其實是對前期過強走勢的修正，認為近期人民幣下行幅度明顯偏快，匯價存在短暫反彈可能。從中長期因素來看，內地經濟轉型見效，GDP增速穩定，且跨境資金管理嚴格有效，金融市場開放亦正吸引大量海外資金，人民幣匯價不存在持續大幅下行的基礎。

上文節錄自第118期《香港01》周報（2018年7月3日）《人民幣平穩下調　或惠及中國出口》。

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