「躺平」的美國聯儲局壓力並未緩解

美國聯邦儲備委員會11月1日宣佈，將聯邦基金利率目標區間維持在5.25%至5.5%的水平不變，符合市場普遍預期。這也是聯儲局連續第二次決定維持利率水平不變。與9月份美國經濟呈現出放緩的情況有所不同，本次聯儲局政策會議是在美國經濟保持強勁態勢，而通脹水平開始走弱的背景下作出的。雖然聯儲局在複雜的通脹和經濟形勢之下，採取以不變應萬變的方式應對，但選擇「躺平」並非意味着壓力緩解，更主要還在於複雜的形勢之下，聯儲局對於未來的「兩難選擇」的判斷沒有信心。

聯儲局聯邦公開市場委員會（FOMC）在會後聲明中承認，聯儲局面臨的大問題集中在官員們對經濟的預期，以及他們如何才能得出結論，他們正在朝着正確或錯誤的方向前進。通脹持續放緩可能使官員們得以繼續維持利率不變，而物價壓力的任何加速都可能導致他們再次加息。

造成聯儲局「躺平」的其實還是美國經濟和通脹所表現的分化態勢。一方面，美國經濟在聯儲高利率之下，仍然表現強勁。在就業形勢良好的情況下，第三季度美國國內生產總值（GDP）按年率計算增長4.9%，高於市場普遍預期，遠高於今年第一季度2.2%和第二季度2.1%的增速。另一方面，美國通脹水平儘管有所回落，但仍然維持高位。聯儲局關注的美國9月核心PCE物價指數年率錄得3.7%，創2021年5月以來新低，但仍遠高於2%的通脹目標。另外，9月核心PCE物價指數月率錄得0.3%，符合預期，但高於前值0.10%。雖然通脹水平有所回落，但相對於其2%的目標而言，降低通脹「仍有很長的路要走」。

經濟形勢的強勁，通脹維持高位，其實表明貨幣政策的限制性不夠。這意味着聯儲局需要進一步遏制通脹，本應繼續加息。不過，金融市場所體現出來的情況卻是另一番景象，進入10月以來，作為全球資產定價基礎的美國10年期國債收益率不斷升高，已經嘗試突破5%的標誌性水平；美國股市10月份開始回落，上市公司對於業績前景都不樂觀。加上就業情況所表現出的結構性矛盾，都意味着美國經濟前景可能並不太樂觀。鑑於美債收益率走高，聯儲局也表示，「對家庭和企業更為收緊的金融和信用環境可能對經濟活動、招聘和通脹造成壓力。這些影響的程度是不確定的。」這種矛盾的前景使得聯儲局更擔心背上「過度加息」的批評，因此更願意採取保守的方式。

當然，美國通脹水平長期居高不下，還有此前貨幣超發的因素。一方面是在此之前，聯儲局長期採取量化寬鬆政策導致「貨幣氾濫」，另一方面，還在於疫情期間的貨幣和財政雙寬鬆政策帶來的後果。因此，儘管聯儲局目前在利率政策上按兵不動，但仍然繼續採取貨幣緊縮（QT），回收美元。在美國政府仍希望保持高赤字以維持經濟活力的情況下，聯儲局貨幣政策對通脹的效果也被大打折扣。不過，在聯儲局執行QT的情況下，美國財政部加大國債發行，也導致了市場利率的提升，實際上起到了聯儲局加息政策的作用。這意味着聯儲局需要繼續回收美元流動性，才能使得利率政策發揮作用。未來聯儲局仍需要考慮QT政策和利率政策兩個工具的配合使用，才能實現通脹目標。就此來看，聯儲局的政策收縮周期並未結束。即使目前利率已經到了頂部，仍會保持一段時間；而QT的繼續表明其仍然在繼續推動緊縮。如鮑威爾所言，這個過程可能需要時間，「目前完全沒有考慮降息」。

對於聯儲局而言，其揹負着美國政府和資本市場的雙重壓力，仍然抱有實現經濟「軟着陸」的願望。不過，如安邦智庫（ANBOUND）的研究人員曾經指出的，美國更可能出現經濟增長和通脹同步回落的趨勢，除非聯儲局放棄2%的通脹目標。因而，在這種情況下，越是接近周期頂部，聯儲局貨幣超調的風險就越大，使得其「躺平」而採取觀望的謹慎態度，避免再次出現政策風險。其後果則是美國通脹可能在更長時間內保持較高的水平。

換句話說，在就業和通脹目標分離的情況下，聯儲局面臨「兩難」壓力下，更加難以作出正確判斷，而不得不採取「觀望躺平」的方式，這也讓聯儲局政策更加落後於市場的選擇。

最終分析結論：

美國聯邦儲備委員會11月1日宣佈，將聯邦基金利率目標區間維持在5.25%至5.5%的水平不變，符合市場普遍預期。在經濟和通脹形勢發生變化的情況下，聯儲局連續第二次決定維持利率水平不變。儘管聯儲局採取觀望的態度而不能做出判斷，其面臨「兩難」壓力和政策風險並沒有減輕，其政策緊縮周期也遠未結束。

本文原載於2023年11月2日的安邦智庫「每日金融」欄目