UBS購瑞信｜洪灝：瑞信沒了，風險還在

瑞銀（UBS）將以32.5億美元的價格收購瑞信（Credit Suisse），基本對上周五瑞信的收盤價打五折。瑞信開始是拒絕的。畢竟，瑞信是一家167年曆史的、曾擁有過一萬多億美元資產的全球系統性重要的銀行。
然而，瑞士當局急於在亞洲盤前撮合這筆交易，告訴瑞信如果不接受瑞銀的收購，將考慮把瑞信國有化。養尊處優的瑞士銀行家當然不想變成國家公務員。

為了撮合這次交易，瑞士央行需要向瑞銀提供約1000億美元的流動性，瑞士政府還為瑞銀擔保了9億瑞郎的損失。同時，瑞信的160億瑞郎的額外一級債券AT1全部減記，變得一文不值。美聯儲還聯手另外五家央行提供美元互換，以增加系統流動性。

瑞信的沒落是一部內部風險嚴重失控的故事：從當年一位瑞信的私行員工篡改客戶簽名進行交易，但瑞信因為看到紙上收益而不聞不問；到兩位總裁候選人在湖邊晚宴大打出手後，瑞信被發現對其幾個員工進行監控；再到2021年比爾王的Archegos爆倉，瑞信發現自己的不知不覺借出了近50億美元；最後，沙特的金主爸爸以合規為由拒絕進一步增資。股價從頂峰的80美元跌到了昨晚的一塊錢，堂堂的瑞士信貸跌成了瑞士借貸。

瑞信這個複雜的交易裏，最引人關注的是瑞士當局對於瑞信那160億瑞郎AT1債券的處理。簡單的說，這些債券銀行發行的高息債券，是為了補充銀行的一級資本金而設，也是投資者可以買到的、銀行發行的最高息的債券。當銀行資本金不足，比如出現擠提的風險，監管根據判斷可以觸發AT1債券全部減記的條款（像現在瑞信的情況）。去年一季度，瑞士銀行系統的資本充足率離AT1債券的觸發點平均大約8%左右。瑞信出事前的一級資本充足率超過14%，而監管要求為7%左右。

令人費解的是，瑞銀的32億美元的收購款項，將付給瑞信的股東，而不是先兑付AT1債券持有人。畢竟，這些債券在資本結構裏優先於股票。當然，有人會說這隻剩一點兒渣了，無所謂了。但是，市場的規則是必須要遵守的，否則市場將無從談起，禍由亂生。周末，債券交易員紛紛被叫回交易台待命，瑞信的AT1債券在20%-70%的折扣交易區間交易。現在歸零。

亞洲開盤後，美國股指期貨和日經開始鬆口氣反彈，美元走軟，黃金、比特幣走強。市場現在暫時認為瑞信的AT1債券減記是單一事件，不會蔓延到其它銀行。但是可以想象，其它銀行的AT1債券價格將很可能下跌，並有可能危及到其它銀行的資本充足條件。交易數據顯示，美國市場的金融條件並未收緊，而美國債券市場的隱含波動率與美股隱含波動率分道揚鑣，債券居然比股票還危險（如圖）。

1933年3月5日，為了遏制長達一個月的銀行擠提，羅斯福總統宣布銀行休假四天，並在3月9日繼續延長休假到周末，並在國家電台上舉行「圍爐夜話」，告訴全美國人民他們「存款在銀行裏比在牀墊下藏着更安全」。3月12日，美國人開始排隊把錢存回銀行系統，結束了美國歷史上最長的銀行擠提事件。

也就是說，在一個系統裏只保證某些出問題的銀行是無法消除人們的顧慮的。壓力一定會如洪水決堤，從最薄弱的環節突破，直到鯨濤怒浪嘯天而無人可力挽狂瀾。美國國會現在還在討論是否要公開宣佈擔保所有存款。Warren（ 民主黨參議員Elizabeth Warren）提出要上調25萬美元的存款擔保上限。國會問：那麼多少才合適？五十萬？一百萬？還是兩百萬？

剛剛，瑞信的債券持有者虧了160億。

作者：洪灝，中國首席經濟學家論壇理事、思睿集團首席經濟學家

本文來源@洪灝宏觀策略，獲「首席經濟學家論壇」轉載