日本股市十多年持續上漲的密碼｜安邦智庫

10月10日，日經225平均指數收盤上漲0.57%，上漲224.91點，收報39605.80點。回頭看過去幾個月，日經平均指數7月11日創下歷史收盤新高，首次站上42000點。隨後日股連續四周下跌，並在8月5日遭遇回調，但兩日後迅速站上35000點。實際上，日本股市並非只在最近一兩年持續上漲，如果將視線拉長，日本股市已經連續上漲了十幾年。安邦智庫（ANBOUND）研究人員通過長期的追蹤，認為這與日本政府推動的一系列金融改革、日本國內經濟基本面向好、日本被外資回流加碼投資等幾個方面密切相關。具體如下：

一方面，日本政府推出了一系列金融改革，助力股市穩定發展。在宏觀層面，早在十年之前，第二次安倍內閣成立，推出了「安倍經濟學」，射出「三支箭」—大膽的金融政策、靈活的財政政策以及結構改革。原日本央行行長黑田東彥是執行安倍經濟學第一支箭：量化寬鬆的貨幣政策的操盤手。去年4月，日本央行迎來了新行長植田和男。當時許多分析家認為，植田和男會放棄量化寬鬆的貨幣政策。 然而，植田和男領導下的日本央行，非常謹慎，並沒有對日本的貨幣政策進行急轉彎。

植田和男多次表示，退出量化寬鬆貨幣政策的前提是：日本實現由工資上漲推動的可持續的通脹目標。與此同時，在監管層面，日本政府便推動交易所採取措施強化公司治理；2014年，《伊藤報告》要求日本企業提升ROE水平；2014年制定《「負責任的投資者」的各項原則》，2015年制定了《公司治理法》，着力減少相互持股、推動外部董事普及；近兩年，東交所進行市場重組，這被稱為「幾十年來的最大改革」，同時提出上市公司管理層要關注資本成本與股票價格。此外，值得一提的是，日本央行自2010年起開始連續買入本國的ETF，購入規模連年提升，尤其是在股市走低時進行託底式買入，確保日本股票市場穩定運行。

另一方面，日本國內經濟基本面向好，呈現多年未遇的增長較快、擺脱通縮的跡象。一是日本經濟表現在全球範圍內相對較好。日本為應對新冠疫情采取了大規模財政刺激政策，財政支出佔國內生產總值（GDP）比重由2019年17％提高到2022年26％，財政刺激規模大幅高於過去40年，再加上日本疫情管控措施取消較晚，使得疫後復甦紅利集中釋放。日本內閣府發布的初步統計結果顯示，2023年日本實際GDP按年增長1.9%，比2020年增長接近12%，比2019年增長7%。

二是日本開始出現擺脱長期通縮跡象。從物價來看，日本總務省9月20日公布的數據顯示，8月日本去除生鮮食品後的核心消費價格指數（CPI）按年上升2.8%至108.7，連續36個月按年上升，且漲幅連續4個月擴大，而過去20多年日本平均通脹僅為0.2％。從工資來看，受岸田文雄「新資本主義」（核心之一是改善分配製度，解決貧富差距問題）、以及2023年「春鬥」取得漲薪3％的推動下，日本30年工資水平長期不變的狀況有所好轉，為通脹上行奠定基礎。2024年「春鬥」後，日本工資再增長5.1%，創下33年來的最高紀錄。

此外，日本成為重要避險目的地和資產「價值窪地」，承接大量外資迴流。在全球產業投資和證券投資進行避險分散配置趨勢以及日本資產「價值窪地」吸引力作用下，在巴菲特等知名海外機構投資者的號召作用下，日本金融市場外資逆勢持續流入。根據東京交易所數據，2023年，日本股市外資淨流入約6.3萬億日元（434億美元），創下2014年以來的高點，其中約3.12萬億日元流入現貨股票市場，3.17萬億日元流入相關衍生品市場，打破了長達三年的連續拋售記錄。

隨着日元匯率的回升預期提升，資本市場有望繼續吸引外資。如製造業投資方面，近年來全球對日直接投資信心回升明顯。如以台積電為首的台資企業在過去一年中對日本的投資增加了1.7倍，主要集中在半導體和電子零部件領域。美國的IBM、微軟和韓國的LG，在2024年，均擴大在日本的半導體和AI產業的投資。房地產投資方面，外資流入勢頭強勁。據不動產統計，2019年至2023年間，外資在日本房地產的投資額激增。其中，2023年僅前九個月，新加坡近30億美元，美國25億美元，加拿大近10億美元。其房價快速上漲，遠超1990年泡沫破滅時的歷史高點。證券投資方面，外資自2015年開始持續流出日本股市，然而2023年3月底以來逆轉為大幅流入。其中，財聯社2023年7月6日數據顯示，外資在4—6月間淨買入日本股票9.5萬億日元，超過2012年「安倍經濟學」推行初期的季度平均購買量，創1996年有記錄以來最高。

綜上所述，隨着美聯儲降息50個基點，上述三個方面得到了進一步凸顯，從而繼續推動日本股市持續上漲。相比而言，當前國內的股市卻不太景氣，值得國內反思與借鑑。

最終分析結論：

近日，在美聯儲降息下，日本股市大漲。實際上，日本股市已經連續上漲了十幾年。這與幾個方面因素密切相關：一方面，日本政府推出了一系列金融改革，助力股市穩定發展；另一方面，日本國內經濟基本面向好，呈現多年未遇的增長較快、擺脱通縮的跡象。此外，日本成為重要避險目的地和資產「價值窪地」，承接大量外資回流。

本文原載於安邦智庫2024年9月28日的每日金融欄目，資料由編者稍作更新