美國聯儲局即使減息，也難以將全球帶回低利率時代

近期以來，隨着美國通脹數據走低，以及美國聯儲局官員不斷發表「鴿派」言論，市場對於聯儲局降息的預期又開始升温。目前越來越多的機構預期聯儲局將在9月份開始降息，一些較為激進的機構更是認為聯儲局將在7月份開始降息。在歐洲央行6月份先期降息的情況下，聯儲局開啟降息周期，意味着全球貨幣環境轉向寬鬆可能市場所看到的一個大的趨勢。

不過，國際貨幣基金組織（IMF）7月16日最新發布的《世界經濟展望報告》卻警告稱，許多主要經濟體的通脹降温速度低於預期，這意味着利率可能在更長時間維持高位，從而對全球經濟增長構成風險。IMF報告預計今年全球平均通脹率為5.9%，2025年將降至4.4%。與今年4月份的預期相比，IMF對今年的通脹預期保持不變，對2025年的預期下調了0.1個百分點，以反映近期全球經濟形勢的變化。

由此來看，IMF並沒有因為二季度各主要經濟體通脹水平的回落而修正對通脹的預期。IMF在本次報告中，將重點放在了頑固的服務業通脹上，認為這主要是由工資上漲推動的。IMF認為，服務價格阻礙了反通脹進程，這使得貨幣政策正常化變得複雜。通脹的上行風險因此增加，加大了利率長時間保持高位的可能性。

與市場普遍樂觀的態度不同，IMF的預期其實和此前安邦智庫（ANBOUND）所警告的前景相似。在全球通脹持續影響之下，全球貨幣政策雖然進入降息周期，但在相當長時間內仍然會維持較高的利率水平，並不會回到疫情之前的零利率、負利率的超級寬鬆時代。IMF預計全球主要央行將在今年下半年逐步下調利率，但降息步伐將根據不同國家的通脹路徑而有所不同。其指出貨幣緊縮會變得日益困難。這其實意味着，無論是企業還是資本市場，全球都需要增強對高利率市場環境的耐受力。

在美國，雖然聯儲局主席鮑威爾表態稱，聯儲局不必等到通脹回到2%目標以內，就可以降息，但其仍然強調對降息的路徑會依據數據而採取謹慎的態度。那麼，即使通脹和就業情況同步下滑，只要通脹水平沒有回到2%以內，在通脹粘性影響之下，其反覆的可能性仍然不能排除。這意味着，無論是9月份開始降息，還是在7月份就開始降息，聯儲局都不會像此前加息那樣「暴力」，更會採取相對穩妥的方式進行。

IMF指出了影響美國通脹的兩大隱患。一方面，美國政府財政赤字沒有收斂的跡象。龐大的政府開支和債務累積，一定程度上對沖了聯儲局暴力加息帶來的貨幣緊縮影響。這也是美國通脹長期居高不下的因素之一。IMF認為，「令人擔憂的是，像美國這樣處於充分就業狀態的國家，卻維持着（寬鬆的）財政立場，導致其債務與GDP之比持續上升，無疑對其自身乃至全球經濟構成潛在風險。」

另一方面，IMF認為，逆全球化潮流的進一步發展，使得全球貿易受阻，也是推高包括美國在內的全球價格的因素之一。IMF警示，貿易緊張局勢的升級可能推高供應鏈中進口商品的成本，構成短期內通脹壓力的額外來源。此外，貿易關稅與全球產業政策擴張的結合可能觸發破壞性的跨境溢出效應，引發連鎖反應式的報復行動，最終導致成本高昂的「逐底競爭」。

特別是，隨着美國總統選舉中特朗普的優勢越來越大，其再次當選的可能性也大幅增加。那麼，其有關關稅和財政政策，預示着影響美國通脹的兩大隱患會長期存在。如安邦智庫的研究人員所談到的，未來美國通脹的「頑疾」在相當長時間內恐怕難以抑制，意味着美國經濟「不着陸」的前景。在這種趨勢之下，遏制通脹將成為聯儲局的一個長期挑戰。即使特朗普支持降息，但聯儲局也不會將其降到低位，以防止通脹再次失控。

當然，財政寬鬆和逆全球化發展，不僅對於美國具有影響，對於政治上開始右傾的歐洲同樣存在。雖然歐洲央行已經「迫不及待」地開始降息，以走出經濟停滯的泥潭，但實際上其通脹水平又再次開始抬頭，使得歐洲央行連續降息的可能性大為降低。當然，這也意味着歐洲央行對抗通脹之路，並非坦途。

對於急於擺脱「零利率」的另一大經濟體日本來說，在通脹不斷升高、日元匯率貶值趨勢難以遏制的形勢下，日本央行目前基本只有「加息」一條路可走，以縮小與美元的利差。這樣看來，全球主要經濟體，實際上在今後相當時期內，都會繼續受到通脹問題的干擾。通脹的粘性意味着，即使IMF仍然認為全球經濟有望實現軟着陸，主要利率水平並不會回到疫情前的超低水平。這種局面會對各經濟體對高利率的忍耐力帶來持續的考驗。

其實，如安邦智庫的研究人員此前所言，對於近年來的全球通脹，靠貨幣政策可能並不會帶來有效的成果。雖然此前的緊縮政策對遏制價格上漲有一定的作用，但通脹的粘性難以破除，加上財政擴張政策的持續，使得未來一段時期，通脹問題仍會困擾全球經濟，也是全球利率環境難以回落的主要原因。

最終分析結論：

雖然聯儲局未來降息的前景愈發樂觀，使得全球貨幣政策進入寬鬆周期。不過，IMF警告全球去通脹之路仍然坎坷而漫長。如安邦智庫的研究人員所言，未來一段時期，通脹問題仍會困擾全球經濟，降息趨勢也難以將全球帶回到低利率時代，並考驗着全球市場對高利率的耐受力。

本文原載於2024年7月18日安邦智庫每日金融欄目。