人民幣貶值風潮再現　中國金融夢或成泡影｜伽羅華

近日有關人民幣貶值的傳聞不絕於耳，很多人將今輪貶值與2015年大幅貶值相提並論，當時引發了全球金融市場震動，估計當時有1萬億美元資金外逃，但今次人民幣貶值的宏觀市場情況已經有翻天覆地變化，究竟北京將人民幣貶值的理據何在?又是否能達到它的目的?

始作俑者自然是美國貨幣政策，聯儲局主席鮑威爾去年底許諾的美國減息遲遲未能兌現，本月初美聯儲的議息會已經連續6次將聯邦基金利率維持在5.25至5.5厘的區間，鮑老說要較大家預期更長的時間，才有信心將通脹降至2%目標水平，即使短期內不減息，加息機會也不大，鮑老的定心丸算是安撫了美股，現時市場已叠埋心水估今年減息最多一次。

市場對減息的憧憬愈來愈淡，美匯指數徘徊於104至106，亞洲國家經濟以製造業為主，同樣依賴出口往歐美，在經濟模式同質化下，亞洲貨幣相互踐踏，墮入螺旋式貶值的困局。今年以來，韓圜、新台幣及泰銖兌美元分別約跌6%，日圓貶值逾一成，是亞幣中跌幅最傷，人民幣與印度盧比則與年初無大變化。

習總明確建設金融強國 要求人民幣強勢

今年1月16日，習近平總書記明確了金融強國建設的6大關鍵核心要素，除了要具有領先世界的經濟實力、科技實力和綜合國力，還要強大的貨幣、中央銀行、金融機構、國際金融中心、金融監管及金融人才隊伍。強大的人民幣意味著什麼？就是兌美元展現強勢。

今年迄今，人民銀行一直維持強勢的人民幣政策，將每日中間價（即允許人民幣交易的參考匯率）維持在7.09至7.11的異常狹窄區間內。這種違反市場規律最終令人民幣市價與官方中間價嚴重偏離，但最近人民幣交易價格比央行能允許的最大變動幅度再低2%，這是8年來首次，顯示拋售壓力不斷增加。

近日在岸人民幣（CNY）兌每美元一度跌至7.2485，創2023年11月17日以來的最低點，離岸價（CNH）則報7.2655，相當於每百港元兌92.94，希望人民幣展現強勢是違反市場規律的天真想法。目前中國10年期國債收益率為2.329厘，美國10年期國債收益率在4.5厘以上，中美息差超過兩厘多，人民銀行唯有入市干預，要求國企大手拋售美元以壓抑其強勢。

人行扭盡六壬 要求國有銀行拋美元

近月人民銀行黔驢技窮，通過國有銀行拋售美元已難壓抑美元升勢，據《彭博》報道，自4月以來一些地方監管機構口頭「指導」沿海省份的企業，推遲或減少大額購匯，尤其以減少購入美匯佔最多，但人民幣匯價依然疲軟。

另一宗《路透社》的報道更耐人尋味，報道援引消息人士爆料，最近幾家中國主要國有銀行都在離岸市場買入美元，然後在岸市場拋售，以此方式來穩定人民幣匯率。所謂離岸市場其實指香港，若然報道屬實，香港人民幣資金池的規模未來數月會穩步增加，離岸與在岸的人民幣的互通主要在貿易融資層面，所以互通雖然並不暢順，但這種穩定人民幣匯率的方法只能在短期起作用，長遠難以湊效。

日圓跌跌不休，市場不時揣測日本央行如何出招打救。日央行早前警告，弱日圓或促使其早升息，但0.15厘的加幅相對於高達5厘的日美息差形同杯水車薪，它需要明確其加息的路線圖和升息的條件，若一方面說要利率正常化，另方面也要維持足夠寬鬆的流動性，這個相互矛盾的信息已經令市場感到無所適從，現時很多人已預計日圓會再試低位，是1美元兌180還是200，都成為市場熱議的焦點，若日央行的鷹派言論沒有行動作後盾，今後要有效管理市場預期將更加困難。

中日韓貿易關係緊密 貨幣走勢相關性強

中日韓經濟相互依連和競爭的關係，今年日圓貶幅巨大，韓圜貶幅亦達6%，對人民幣已構成非常大的壓力，北京原希望依靠製造業重振經濟，藉此穩定人民幣匯價。不過，5月份製造業採購經理人指數（PMI）意外地萎縮至榮枯線以下的49.5，而在製造業PMI的分項指數中，產出和新出口訂單分別下跌2.1及2.3個百分點，跌幅超整體指數的跌幅，這樣更令人憂心仲仲。

雖然此前數月已有跡象顯示，中國製造業活動的擴張步伐並不可持續，例如電動車、鋰電池、以至鋁鋼產品的產出遠超新訂單的需求，現時由中國付運至歐洲港口的電動車已出現積壓情況，加上新訂單大跌，已經令北京方面感到擔憂，會否因此將人民幣貶值，作為催谷中國出口的最後一博的招數？

擁有巨大貿易順差不代表不可貶值

中國憑藉製造業出口，對外錄得巨大貿易順差，國際收支順差亦相當於GDP的2%，人民幣兌美元理應有展現強勢的底子，但奇怪的是，外匯儲備完全未能反映過去多年累積的貿易順差，這顯示中央財政管理已經出亂子，有很多資金經各類制度的漏洞而流失。

就算撇除財政管理失衡的問題，擁有巨大的貿易順差並不代表不可以將貨幣貶值。日本的貿易順差亦非常大，但並未阻止日圓的大幅貶值。事實上，人民幣兌美元呈現弱勢，除中美息差之外，中國打擊內地民企及外企，加上消費財政支持及產業政策執行不到位，都易促使內地大量資金出逃，是造成人民幣弱勢的另一原因。

2015年人民幣貶值風潮導致逾萬億美元資金出逃，今年5月中國的資本外流亦創下2016年以來的最高紀綠，只要中美息差仍然維持兩厘以上，而將於7月舉行的三中全會又未能在發展經濟給出解決良方，今年人民幣難免再見低位，中國領導人的中國金融夢有可能成為泡影。

【財經專欄】大盤漫談．伽羅華

資深財經傳媒人，多年來見證金融市場蛻變，在即食資訊年代，堅持深入調研和理性分析，現以自由人身份從事商業諮詢工作。

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